Hyperliquid Q1/2026: Doanh thu giảm và câu chuyện phía sau

Báo cáo tổng hợp · Hyperliquid · Q1/2026 · Viết lại từ HRC Quarterly Report

Nghiên cứu giao thức

Perps DEX · HIP-3 RWA · HyperEVM · Buybacks · USDH

Hyperliquid Q1/2026:
doanh thu giảm theo thị trường, nhưng thesis “House of All Finance” rõ hơn

Q1/2026 là quý rất khó của crypto: BTC giảm 26.7%, ETH giảm hơn 30%, tổng vốn hóa thị trường mất khoảng $900B. Trong bối cảnh đó, Hyperliquid vẫn tạo ra $149.90M holder revenue, mua lại khoảng 4.94M HYPE, còn HIP-3 tăng mạnh để đưa commodities, indices và equities vào cùng một hạ tầng giao dịch onchain.

Nguồn báo cáo

HRC · GLC Research · Four Pillars

Phạm vi

HyperCore, HIP-3, HyperEVM, DATs, staking, regulation

Holder revenue

$149.90M

Giảm 33.6% QoQ, chủ yếu do native crypto perps hạ nhiệt trong môi trường risk-off.

Perp volume

$621.1B

Giảm 15.6% QoQ nhưng vẫn tăng 15.0% YoY.

HIP-3 volume

$133.6B

Tăng 889.6% QoQ, đạt 21.5% tổng perp volume cả quý.

AF holdings

42.80M HYPE

Assistance Fund tăng nhờ buyback ròng khoảng 4.92M-4.94M HYPE.

Ý chính của cả báo cáo

Q1/2026 không phải là quý đẹp nếu chỉ nhìn doanh thu. Nhưng đây là quý cho thấy Hyperliquid đang dịch chuyển từ một sàn perps crypto hiệu quả sang một hạ tầng giao dịch đa tài sản: native perps giảm, còn HIP-3 RWA tăng nhanh, user mới vẫn vào, buyback vẫn chạy, và sản phẩm mới như Portfolio Margin, USDH và Outcome Markets bắt đầu tạo thành hệ sinh thái tài chính khép kín hơn.

Snapshot tài chính Q1/2026

Bảng tóm tắt cho thấy bức tranh hai mặt: revenue giảm theo thị trường, nhưng TVL, HYPE price, AF holdings và HIP-3 đều cải thiện mạnh.

01 · Bối cảnh thị trường

Một quý risk-off, nhưng HYPE lại outperform mạnh

Q1/2026 là một trong những quý tệ nhất của crypto kể từ 2018: Bitcoin giảm 26.7%, Ethereum giảm hơn 30%, và tổng vốn hóa crypto mất khoảng $900B. Trong bối cảnh này, việc Hyperliquid vẫn tạo ra hơn $200M gross revenue và $149.90M holder revenue cho thấy hoạt động cốt lõi chưa bị phá vỡ.

Điểm đáng chú ý hơn là HYPE tăng khoảng 44% trong quý và tạo ra 71.5 điểm phần trăm alpha so với BTC. Đây không chỉ là phản ứng giá ngắn hạn; nó phản ánh niềm tin thị trường rằng Hyperliquid đang có thêm động lực mới ngoài native crypto perps.

HYPE tạo alpha 71.5 điểm phần trăm so với Bitcoin

Biểu đồ cho thấy HYPE/BTC đi lên trong phần lớn quý, bất chấp môi trường risk-off.

02 · HyperCore

Native perps giảm, nhưng HIP-3 bù lại bằng một cấu trúc tăng trưởng mới

Tổng perp volume Q1 đạt $621.1B, giảm 15.6% QoQ. Nhưng bên trong con số này có một sự phân kỳ rất mạnh: native perpetual derivatives giảm từ $722.1B ở Q4/2025 xuống $487.5B, trong khi HIP-3 deployer volume tăng từ $13.5B lên $133.6B.

Trong tháng 3, HIP-3 chiếm 33.6% monthly perp volume, so với 11.7% trong tháng 1. Điều này cho thấy HIP-3 không còn là thử nghiệm nhỏ mà đã trở thành một lớp thanh khoản thật sự trong mix giao dịch của Hyperliquid.

Volume theo quý và cơ cấu volume theo tháng

Native perps vẫn là mảng tạo phí chính, nhưng HIP-3 là phần tăng trưởng nổi bật nhất của quý.

Open Interest và thị phần so với CEX

Average OI giảm 15.2% QoQ, nhưng end-of-quarter OI chỉ giảm 2.4%. HIP-3 OI đạt $2.10B, tương đương 28.7% tổng OI cuối quý.

03 · Revenue và buyback

Doanh thu giảm, nhưng cơ chế buyback tiếp tục hấp thụ nguồn cung

Holder revenue Q1 đạt $149.90M, trong đó $147.72M đến từ HyperCore buybacks, $1.58M từ HyperEVM gas burn và $0.60M từ spot auction burn. Doanh thu giảm đều trong quý, từ $54.17M tháng 1 xuống $46.64M tháng 3.

Assistance Fund mua HYPE với giá trung bình $29.90, thấp hơn khoảng 18.8% so với giá cuối quý $36.85. Về mặt vốn, đây là quý mà cơ chế buyback mua được nhiều HYPE khi thị trường yếu.

Holder revenue Q1 so với Q4 và breakdown theo tháng

Revenue đi xuống theo điều kiện thị trường, nhưng vẫn duy trì quy mô lớn so với phần còn lại của DEX derivatives.

AF buybacks và buyback yield

Báo cáo ước tính buyback yield khoảng 5.4% annualized, cao hơn nhiều chương trình repurchase của sàn truyền thống nếu so theo market cap.

04 · Builder codes và phân phối order flow

Builder economy cho thấy Hyperliquid đang có lớp phân phối bên thứ ba

Builder code revenue đạt $15.41M trong Q1, giảm ít hơn native volume. Builder-routed volume đạt $47.9B, tương đương khoảng 9.8% native perp volume. Nói đơn giản: cứ khoảng 10 giao dịch native thì có 1 giao dịch đi qua builder integration.

Cấu trúc này rất đáng chú ý vì giao thức không lấy phần builder surcharge. Builder giữ 100% surcharge, khiến wallets, bots, aggregators và institutional platforms có động lực đưa order flow vào Hyperliquid.

Builder revenue và top builders

Top 3 builders chiếm 65.6% fees, top 10 chiếm 90.4%. Phantom và MetaMask đại diện cho consumer distribution, trong khi các low-fee algo builders cạnh tranh bằng volume.

05 · HIP-3 và RWA perps

RWA không còn là câu chuyện phụ; nó là mảng tăng trưởng nhanh nhất của quý

HIP-3 là điểm xoay quan trọng nhất của Hyperliquid trong Q1. Khoảng 98% HIP-3 Q1 volume nằm ở tài sản RWA: commodities, equities và indices. Growth Mode giảm fee share của giao thức khoảng 90%, nghĩa là mỗi đô volume HIP-3 tạo ra holder revenue thấp hơn native perps. Nhưng đổi lại, Hyperliquid có thêm asset classes và user cohorts mới.

Sự kiện lớn nhất là ngày 18/3, khi S&P Dow Jones Indices cấp license S&P 500 cho Trade[XYZ] để triển khai perpetual contracts trên Hyperliquid. Đây là bước hợp thức hóa rất quan trọng: một benchmark TradFi được đưa vào DEX perps theo cách chính thức.

HIP-3 volume theo deployer

Trade[XYZ] vẫn chiếm 84.5% Q1 HIP-3 volume, nhưng Dreamcash và các deployer mới bắt đầu làm mix bớt tập trung hơn.

Top HIP-3 instruments

Silver, XYZ100, crude oil, gold và brent oil đứng trong nhóm volume lớn nhất, cho thấy HIP-3 hiện nghiêng mạnh về commodities và indices hơn là equities đơn lẻ.

HIP-3 OI và adoption của trader

Daily new HIP-3 addresses tăng từ 13,720 tháng 1 lên 36,613 tháng 3; daily trades tăng từ 512K lên hơn 2M.

06 · Dòng vốn, TVL và token unlocks

TVL tăng không đồng nghĩa vốn ròng vào mạnh; phần lớn đến từ giá HYPE

Q1 có $126.3M net capital outflows. Tuy vậy, TVL vẫn tăng 18.1% lên $4.90B, chủ yếu do HYPE tăng giá làm phình USD value của các vị thế staking/collateral. Đây là điểm cần đọc cẩn thận: TVL đẹp hơn dòng vốn thực.

Ở phía cung, đội ngũ chỉ claim 1.51M HYPE trên khoảng 29.8M HYPE entitlement trong Q1, tương đương 5.1%. Báo cáo nhấn mạnh không có external investor unlocks, nhưng 46.3M HYPE đã vested mà chưa claim vẫn là nguồn cung tiềm năng cần theo dõi.

Net inflows và TVL

Tháng 2 là giai đoạn rút vốn mạnh nhất, nhưng TVL cuối quý được nâng bởi HYPE price appreciation.

Team claims vs entitlement

Việc claim thấp là tín hiệu alignment tích cực, nhưng phần unclaimed vẫn có thể claim trong tương lai nên không nên xem như nguồn cung đã biến mất.

07 · HyperEVM

HyperEVM vẫn tăng quy mô stablecoin, nhưng DeFi activity chưa đồng đều

HyperEVM gas revenue giảm 51.5% QoQ xuống $1.58M, trong khi transactions chỉ giảm 9.0% xuống 26.3M. Điều này cho thấy activity vẫn còn, nhưng fee intensity giảm do thị trường yếu và có rebate/gasless trading.

Điểm tích cực là stablecoin supply trên HyperEVM tăng 88.1% lên $1.351B. Tuy vậy, USDC vẫn áp đảo với $1.015B và 75.1% market share, còn USDH mới đạt $90.8M, tương đương 6.7%.

HyperEVM revenue, activity và TVL

HyperEVM TVL đạt $1.69B cuối quý, tương đương khoảng 35% total protocol TVL.

Stablecoin supply và USDH growth

USDH tăng 44.4% QoQ, nhưng mới sử dụng khoảng 18% cap $500M; dư địa tăng còn lớn nếu fee incentives đủ hấp dẫn.

DEX activity trên HyperEVM

DEX volume giảm 40.7% QoQ xuống $9.26B. PRJX tăng market share lên 91.3% trong khi tổng pie co lại.

Liquid staking

LST supply giảm 16.7% xuống 24.13M HYPE. Kinetiq và Valantis chiếm 96.1% supply, cho thấy category này còn khá tập trung.

HyperEVM lending by protocol

Credit-related TVL gần như đi ngang ở khoảng $1.01B. Morpho và HyperLend là hai giao thức hấp thụ phần lớn tăng trưởng, chiếm 79.5% credit TVL.

08 · Sản phẩm mới

Portfolio Margin và HIP-4 mở rộng Hyperliquid thành nền tảng đa sản phẩm

Portfolio Margin ra mắt pre-alpha trên mainnet ngày 10/3/2026. Tính năng này hợp nhất spot và perps vào một framework margin, đánh giá net portfolio risk thay vì cộng từng yêu cầu margin riêng lẻ. Đây là điều kiện cần để phục vụ basis trading, funding capture và các chiến lược institutional hedging.

HIP-4 Outcome Markets đưa prediction markets lên testnet trong tháng 3 và settlement bằng USDH. Mức đóng góp phí trực tiếp có thể không lớn, nhưng giá trị nằm ở việc đưa collateral của người dùng vào cùng một margin account với perps, spot, commodities và equities.

Portfolio Margin parameters

Portfolio Margin là cầu nối từ một perps DEX mạnh sang một full-service exchange onchain.

HIP-4 Outcome Markets

Outcome contracts có thể trở thành một kênh kéo user mới, trong khi USDH được hưởng demand từ settlement và collateral.

09 · DATs, staking và regulatory layer

Nhu cầu HYPE ngoài giao thức tăng, nhưng rủi ro pháp lý vẫn là nút thắt lớn nhất

Hai Digital Asset Treasuries lớn là Hyperliquid Strategies Inc. và Hyperion DeFi. Kết hợp lại, hai DAT này nắm khoảng 19.9M HYPE, tương đương khoảng 2.0% total supply. Riêng PURR mua thêm khoảng 5M HYPE với giá trị $129.5M vào tháng 2.

Ở lớp staking, circulating supply giảm 0.9% QoQ vì buyback burns 4.95M HYPE lớn hơn staking emissions 2.38M HYPE, tạo net deflation 2.57M HYPE. Tuy nhiên, rào cản pháp lý vẫn rất lớn: người dùng Mỹ không thể truy cập frontend Hyperliquid, khiến nhiều nguồn vốn regulated chưa vào được.

PURR vs HYPD

DATs tạo thêm lớp cầu HYPE mang tính treasury, khác với cầu giao dịch thuần trên sàn.

Staking và phân phối nguồn cung

Annualized staking yield khoảng 2.15%; unstaking queue cuối quý là 5.4M HYPE.

Nhận định đối với số liệu Q1/2026

Headline revenue xấu đi là hợp lý trong một quý crypto risk-off. Holder revenue giảm 33.6% không nên đọc riêng lẻ như sự suy yếu cấu trúc, vì volume toàn ngành và đòn bẩy crypto đều giảm.

Chất lượng growth đã đổi: native perps giảm, nhưng HIP-3 tăng gần 10 lần QoQ và đạt một phần ba monthly perp volume trong tháng 3. Đây là dấu hiệu Hyperliquid đang mở rộng khỏi crypto-only trading.

Growth Mode là trade-off cần theo dõi. HIP-3 đem lại scale và user acquisition, nhưng fee share thấp hơn native perps khoảng 90%. Câu hỏi lớn của các quý sau là: volume RWA có chuyển hóa thành full-fee revenue hoặc cross-sell sang native perps hay không.

Buyback và team claim là điểm cộng về tokenomics: AF tích lũy thêm HYPE khi thị trường yếu, còn team chỉ claim 5.1% entitlement. Tuy vậy, unclaimed vested tokens không phải đã biến mất, nên nguồn cung này vẫn là rủi ro cần theo dõi.

Rủi ro đã thay đổi bản chất: rủi ro không còn là “onchain perps có hoạt động không”, mà là Hyperliquid có thể vận hành một hệ thống tài chính đa tài sản gồm perps, spot, RWA, stablecoin, lending và prediction markets mà không gặp vấn đề về risk model, regulation hoặc liquidity fragmentation hay không.

Nguồn: 2026 Hyperliquid Q1 Quarterly Report bởi HRC, GLC Research và Four Pillars. Các hình/biểu đồ trong bài được lấy từ báo cáo gốc; phần trình bày, diễn giải và nhận định đã được viết lại bằng tiếng Việt để phù hợp định dạng bài đăng website. Khi đưa lên CMS, hãy upload các file ảnh chart đi kèm và thay đường dẫn trong thuộc tính src nếu cần.