1. Market structure đã đổi: Lido vẫn dẫn đầu, nhưng miếng bánh cũ nhỏ lại
Trước đây, thesis của Lido khá rõ ràng: đây là giao thức liquid staking dẫn đầu Ethereum, với stETH là tài sản LSD có thanh khoản sâu, tích hợp DeFi rộng và được xem như chuẩn tham chiếu của thị trường. Nhưng sang 2025, cấu trúc staking market tiếp tục thay đổi. Network-wide APR bị nén xuống, trong khi dòng vốn chuyển dần từ Simple LST sang exchange staking, low-risk staking và các giải pháp ưu tiên lợi suất.
Điều này không có nghĩa Lido mất vị thế. Ngược lại, với 24.1% tổng lượng ETH được stake, Lido vẫn là staking protocol lớn nhất. Tuy nhiên, nó cho thấy rõ rằng chỉ riêng vai trò “người dẫn đầu ở Simple LST” không còn đủ để tự tạo tăng trưởng như trước nữa.
2. Size of staking market segments: Simple LST co hẹp, low-risk staking và exchange staking mở rộng
Một trong những visual quan trọng nhất của báo cáo là sự thay đổi tỷ trọng giữa các staking market segments. Nhìn vào dữ liệu cuối 2024, giữa 2025 và cuối 2025, có thể thấy rõ vốn đang dịch chuyển khỏi Simple LST sang các cấu trúc staking mang tính “institutional” hơn hoặc ít rủi ro hơn.
3. Lido share by segment: dominance rất mạnh ở Simple LST, nhưng gần như chưa hiện diện ở các mảng tăng trưởng mới
Visual tiếp theo còn quan trọng hơn. Nó cho thấy Lido không hề mất moat trong Simple LST: thị phần của Lido trong chính phân khúc này vẫn ở mức cực kỳ áp đảo, khoảng 88–90%. Nhưng ở các segment đang tăng trưởng hơn như Exchange Staking hay Low-risk Staking, Lido gần như chưa hiện diện đáng kể. Ở APR Maxis, Lido có hiện diện mạnh hơn, nhưng vẫn chưa đủ để bù cho việc phần thị trường Simple LST đang nhỏ đi.
4. Revenue giảm phản ánh sự co hẹp của mô hình cũ, không phải sự sụp đổ của Lido
Báo cáo cho thấy gross revenue của Lido giảm 18.2% YoY, còn nếu tính theo ETH thì giảm 17.4%. Đây là một con số đáng chú ý vì nó phản ánh hai áp lực cùng lúc: APR staking toàn mạng suy giảm và net staking outflows ở những mảng mà Lido đang mạnh nhất.
Tuy nhiên, điều quan trọng là sự suy giảm này nên được hiểu như dấu hiệu cho thấy mô hình tăng trưởng cũ đã đi đến giới hạn tương đối, chứ chưa phải bằng chứng cho thấy moat của Lido đã gãy. Giao thức vẫn giữ vị thế dẫn đầu, validator set tiếp tục mở rộng, còn stETH vẫn là tài sản staking có độ tích hợp DeFi hàng đầu hệ sinh thái.
| Chỉ tiêu | 2024 | 2025 | Thay đổi | Ý nghĩa |
|---|---|---|---|---|
| Gross Staking Rewards | $1,034.5M | $846.7M | -18% | Phần thưởng staking toàn hệ giảm rõ rệt |
| Gross Revenue | $103.5M | $84.7M | -18% | Core revenue từ staking chịu áp lực trực tiếp |
| Net Revenue from staking fees | $48.5M | $37.4M | -23% | Value capture ròng của DAO giảm mạnh hơn mức giảm headline |
| Total Revenue | $52.4M | $40.5M | -23% | Nguồn thu mới chưa đủ bù pressure từ core business |
| Total Foundations’ Expenses | $52.1M | $45.5M | -13% | Lido đã phản ứng bằng kỷ luật chi phí |
| Total Treasury Surplus | $0.3M | -$5.0M | Âm | Không còn vùng đệm surplus dễ chịu như trước |
5. Tâm điểm chiến lược: mở rộng product line là điều bắt buộc, không còn là lựa chọn
Báo cáo cho thấy Lido đã bắt đầu phản ứng khá đúng hướng. Nếu giai đoạn trước là câu chuyện xây hạ tầng lõi cho liquid staking, thì 2025 là năm Lido bắt đầu thương mại hóa lợi thế hạ tầng đó theo nhiều hướng sản phẩm hơn.
6. Validator set và fee economics: nền tảng của moat vẫn đang được củng cố
Báo cáo 2025 cũng cho thấy Lido tiếp tục củng cố một trong những lợi thế lớn nhất của mình: chất lượng và độ phân tán của validator set. Số lượng unique active node operators đã vượt 700, trong đó riêng Community Staking Module có 412 active node operators vào cuối năm.
Đặc biệt, việc điều chỉnh Curated Module fee revision là một chi tiết đáng chú ý. Lido không tăng protocol fee headline, nhưng vẫn nâng được effective share của DAO lên 6.10% ở cuối năm. Điều đó cho thấy Lido đang cố cải thiện unit economics từ bên trong hệ thống, thay vì chỉ chờ môi trường staking thuận lợi trở lại.
7. Governance mạnh hơn, nhưng câu chuyện value capture cho LDO vẫn còn ở phía trước
Về governance, mốc lớn nhất của Lido trong năm qua là Dual Governance đi vào hoạt động. Đây là cơ chế cho phép stETH holders, trong một số điều kiện cụ thể, có thể trì hoãn các quyết định governance và rút khỏi protocol trước khi thay đổi bất lợi có hiệu lực.
Nhưng nếu nhìn từ góc độ token holder, câu hỏi quan trọng nhất vẫn chưa có câu trả lời hoàn chỉnh: LDO sẽ capture value như thế nào trong một thế giới mà Lido đang phải tái tăng trưởng? Báo cáo cho thấy framework đã dần rõ hơn, nhưng cuối 2025 đây vẫn mới là cơ sở kỹ thuật và định hướng, chưa phải một cơ chế value accrual trưởng thành đã vận hành ở quy mô lớn.
Facebook Comments Plugin
