MACRO BRIEF Chính sách tiền tệ toàn cầu

Fed chuyển sang mua ròng, PBOC mở rộng bảng cân đối — Hàm ý với thanh khoản toàn cầu và crypto

Từ 12/2025, Fed chấm dứt QT và chuyển sang roll‑over + mua T-bill để duy trì dự trữ "ample". PBOC mở rộng bảng cân đối mạnh đầu 2026. BOJ tiếp tục bình thường hóa. Bức tranh thanh khoản toàn cầu đang thay đổi chiều.

Ngày đăng

13/04/2026

Chuyên mục

Macro Brief

Kỳ dữ liệu

4/2025 – 3/2026

Reading time

12–15 phút

📋 Lưu ý về loại nội dung: Đây là Macro Brief — research note phân tích dữ liệu bảng cân đối ngân hàng trung ương. Bài viết hướng đến độc giả muốn hiểu sâu về thanh khoản vĩ mô và tác động đến thị trường tài sản, không phải khuyến nghị đầu tư. Một số khoảng trống dữ liệu được ghi rõ tại cuối bài.

Tóm tắt điều hành

🇺🇸 Fed

Chuyển từ QT ròng sang mua ròng từ 12/2025. Kho bạc tăng ~+46 tỷ USD/tháng; MBS vẫn giảm ~−14 tỷ. Lập trường: duy trì dự trữ "ample".

🇨🇳 PBOC

Bảng cân đối tăng từ ~45,5 nghìn tỷ RMB (4/2025) lên ~50,0 nghìn tỷ (2/2026). Động lực chính: bơm thanh khoản nội địa, không phải can thiệp FX.

🇯🇵 BOJ

Pha bình thường hóa tiếp tục. Lãi suất chính sách tăng lên 0,75% (12/2025). BOJ sẵn sàng nâng tiếp nếu lạm phát đạt mục tiêu 2%.

1. Fed: từ QT ròng sang mua ròng

Trong giai đoạn 5–11/2025, Fed duy trì chế độ "QT ròng" — danh mục Kho bạc + MBS giảm trung bình khoảng −20,6 tỷ USD/tháng. Từ 1/12/2025, Ủy ban Thị trường mở (FOMC) chính thức chấm dứt việc giảm nắm giữ chứng khoán, chuyển sang cơ chế roll‑over toàn bộ Kho bạc và tái đầu tư dòng tiền gốc từ agency/MBS vào T-bill. Fed cũng sẵn sàng mua thêm T-bill — và nếu cần, coupon có kỳ hạn còn lại từ 3 tháng đến 3 năm — để duy trì mức dự trữ "ample".

Kết quả: giai đoạn 12/2025–3/2026, danh mục Kho bạc + MBS tăng trung bình +31,7 tỷ USD/tháng. Đây là sự chuyển pha rõ rệt từ "rút thanh khoản ròng" sang "trung tính đến bơm nhẹ" ở cấp bảng cân đối.

Diễn biến chính sách bảng cân đối Fed (2022–2026)

Nguồn: Tuyên bố FOMC, Fed Policy Normalization page, H.4.1/FRED

📉

6/2022

Bắt đầu QT toàn diện (cap Kho bạc + MBS)

⬇️

6/2024

Giảm tốc QT — cap Kho bạc thấp hơn

🔻

4/2025

Cap Kho bạc giảm về mức rất thấp

🔄

12/2025

Chấm dứt runoff. Roll-over Kho bạc. Tái đầu tư agency/MBS → T-bill

📈

3/2026

Mua T-bill + coupon ≤3Y để duy trì dự trữ "ample"

Bảng cân đối Fed — danh mục chứng khoán SOMA (tỷ USD)

Nguồn: H.4.1 / FRED · Đơn vị: tỷ USD · Mốc cuối tháng (gần nhất ngày Thứ Tư)

Tháng	Tổng TS (tỷ)	Kho bạc	MBS	KB+MBS	Δ KB+MBS
2025-05	6.673	4.214	2.156	6.370	−18,9
2025-06	6.662	4.212	2.138	6.351	−19,1
2025-07	6.643	4.207	2.121	6.328	−23,2
2025-08	6.603	4.202	2.103	6.305	−22,4
2025-09	6.608	4.201	2.099	6.300	−4,8
2025-10	6.587	4.197	2.070	6.266	−33,7
2025-11	6.552	4.191	2.054	6.245	−21,8
▼ 1/12/2025 — Chuyển pha: Fed chấm dứt runoff ▼
2025-12	6.641	4.228	2.039	6.267	+21,9
2026-01	6.588	4.266	2.024	6.290	+22,9
2026-02	6.614	4.322	2.010	6.332	+42,3
2026-03	6.657	4.375	1.997	6.372	+39,7

Nguồn: Federal Reserve H.4.1 qua FRED · Đơn vị tỷ USD (làm tròn 1 chữ số thập phân) · Δ âm = rút ròng (QT); Δ dương = mua ròng (QE-like)

Điểm then chốt về cơ chế

Đây không phải QE truyền thống (LSAP) — Fed không mua Kho bạc dài hạn để kích thích kinh tế. Đây là reserve-management purchases: mua T-bill ngắn hạn để đảm bảo hệ thống ngân hàng không thiếu thanh khoản. Tác động lên tài sản rủi ro có thể dương nhưng yếu hơn các chu kỳ QE 2020–2021.

2. Trung Quốc: PBOC mở rộng bảng cân đối đầu 2026

Bảng cân đối "Monetary Authority" của Trung Quốc cho thấy bước tăng đáng kể: từ ~45,5 nghìn tỷ RMB (4/2025) lên ~50,0 nghìn tỷ RMB (2/2026). Điều đáng chú ý là cấu phần tăng trong tháng 2/2026 chủ yếu đến từ "Claims on Other Depository Corporations" (+786,5 tỷ RMB) và Reserve Money (+1.338,8 tỷ RMB), trong khi Foreign Assets chỉ tăng nhẹ (+68,7 tỷ RMB).

Điều này cho thấy động lực mở rộng bảng cân đối của PBOC là bơm thanh khoản nội địa (qua công cụ cho vay ngân hàng), không phải can thiệp thị trường ngoại hối. M2 đạt +9% yoy vào cuối 2/2026, phản ánh điều kiện tín dụng đang được nới lỏng.

Bảng cân đối PBOC — tổng tài sản (nghìn tỷ RMB)

Nguồn: PBC "Balance Sheet of Monetary Authority" · Đơn vị nghìn tỷ RMB

Tháng	Tổng tài sản (nghìn tỷ RMB)	Δ tháng-tháng	Ghi chú
2025-04	45,52	—	Điểm khởi đầu kỳ dữ liệu
2025-11	47,30	+1,78 (7T)	Tăng đều, chủ yếu QUA các công cụ OMO
2026-01	49,32	+2,02	Tăng mạnh cuối 2025 → đầu 2026
2026-02	49,99	+0,67	Claims on banks +786,5 tỷ; Reserve Money +1.338,8 tỷ

Nguồn: PBC Monetary Authority Balance Sheet · Đơn vị nghìn tỷ RMB · Làm tròn 2 chữ số thập phân

Kênh truyền dẫn dòng tiền PBOC (sơ đồ phân tích)

Khung phân tích dựa trên cấu phần bảng cân đối PBC và báo cáo SAFE

PBOC: Claims on Banks ↑

→

Reserve Money ↑ (Base Money)

↓

Thanh khoản ngân hàng ↑

→

Điều kiện tín dụng / lãi suất nội địa

SAFE: Cross-border flows

→

Cung-cầu FX · Kỳ vọng tỷ giá

Ghi chú: Foreign Assets chỉ tăng nhẹ trong 2/2026 — hàm ý can thiệp FX không phải yếu tố chính trong giai đoạn này

Dòng vốn xuyên biên giới Trung Quốc (SAFE, khu vực phi-ngân hàng)

Nguồn: SAFE · Đơn vị tỷ USD

Receipts (2/2026) $600,1B	Payments (2/2026) $564,5B
Ròng tháng 2/2026 +$35,6B	Ròng lũy kế 1–2/2026 +$117,7B

SAFE mô tả bối cảnh 1/2026: "kỳ vọng ổn định, dòng vốn ổn định hơn" — đây là mô tả định tính từ cơ quan chức năng, không phải trung lập.

3. Nhật Bản: BOJ tiếp tục lộ trình bình thường hóa

Trong tuyên bố ngày 19/3/2026, BOJ xác nhận nếu triển vọng lạm phát đạt mục tiêu 2%, ngân hàng sẽ tiếp tục nâng lãi suất chính sách. Lãi suất đã được nâng lên 0,75% vào tháng 12/2025 — đây là một phần của chu kỳ bình thường hóa sau nhiều thập kỷ ZIRP/NIRP.

Bối cảnh thị trường đầu tháng 4/2026: JPY dao động quanh ~160/USD và lợi suất JGB 10 năm tăng lên mức cao nhất trong nhiều thập kỷ, làm dấy lên lo ngại về khả năng can thiệp FX của Bộ Tài chính Nhật. Tuy nhiên, dữ liệu chính thức MOF ghi nhận can thiệp FX = 0 yên trong kỳ 12/2025–1/2026.

Tổng tài sản BOJ (100 triệu yên)

Nguồn: BOJ qua FRED · Đơn vị 100 triệu yên (cuối kỳ tháng) · Ghi chú: chuỗi đầy đủ 12 tháng cần bổ sung

Tháng	Tổng tài sản (100M ¥)	Δ tháng-tháng
2025-11	6.979.490	—
2025-12	6.777.762	−201.728
2026-01	6.828.680	+50.918
2026-02	6.837.705	+9.025
2026-03	6.621.318	−216.387

Nguồn: BOJ qua FRED · Biến động lớn tháng-tháng là đặc trưng của bảng cân đối BOJ (chu kỳ tái đầu tư JGB, OMO) · Chuỗi đầy đủ 12 tháng đang được bổ sung.

⚠️ Rủi ro JPY / Can thiệp FX

JPY quanh ~160/USD, lợi suất JGB 10Y ở mức cao lịch sử. MOF cảnh báo "sẵn sàng hành động" nhưng dữ liệu chính thức 12/2025–1/2026 ghi nhận can thiệp = ¥0. Rủi ro nhảy vọt vẫn cao.

🔭 Tín hiệu cần theo dõi

Nhà đầu tư tổ chức Nhật (GPIF và các bảo hiểm nhân thọ) có thể rebalance danh mục nếu lợi suất JGB tiếp tục tăng, tạo dòng vốn hồi hương và ảnh hưởng đến USD-denominated assets.

4. Thanh khoản toàn cầu: bức tranh bốn NHTW lớn

Khi đặt bốn ngân hàng trung ương lớn cạnh nhau, định hướng thanh khoản toàn cầu hiện tại trở nên rõ ràng hơn: hai động lực đang nới lỏng (Fed và PBOC), trong khi hai động lực kia đang thắt chặt dần (ECB và BOJ).

So sánh lập trường bốn NHTW (giai đoạn 12/2025–3/2026)

NHTW	Lập trường	Bảng cân đối	Đánh giá
🇺🇸 Fed	Roll-over Kho bạc + mua T-bill	Tăng ròng ~+31,7 tỷ/tháng từ 12/2025	Nới lỏng nhẹ
🇨🇳 PBOC	Bơm thanh khoản qua cho vay ngân hàng	Tăng mạnh: 45,5 → 50,0 nghìn tỷ RMB	Nới lỏng rõ
🇪🇺 ECB	Tiếp tục co bảng cân đối (APP/PEPP giảm)	~€6,293 nghìn tỷ cuối 2025, giảm vs 2024	Thắt chặt
🇯🇵 BOJ	Bình thường hóa: nâng lãi suất tiếp	Biến động lớn; bảng cân đối còn rất lớn	Thắt dần

Nguồn: Fed H.4.1, PBC Monetary Authority, ECB Annual Report 2025, BOJ/FRED · So sánh định tính do thiếu chuẩn hóa đồng đơn vị (BIS CBTA)

🌏 Góc nhìn EM và Crypto

IMF GFSR (4/2026) ghi nhận dòng vốn danh mục vào EM đã tích lũy gần 4 nghìn tỷ USD trong 2025 và rất nhạy cảm với risk sentiment. Khi Fed chuyển sang mua ròng và PBOC mở rộng bảng cân đối, điều kiện thanh khoản toàn cầu bớt thắt chặt — về lý thuyết là tín hiệu thuận lợi cho tài sản rủi ro (crypto, DeFi TVL). Tuy nhiên, ECB và BOJ đang đi ngược chiều, nên tác động ròng cần theo dõi thêm qua diễn biến DXY, lợi suất kỳ hạn dài và open interest trên thị trường crypto phái sinh.

5. Khoảng trống dữ liệu — minh bạch nghiên cứu

Theo chuẩn minh bạch nghiên cứu, các khoảng trống dữ liệu sau chưa được lấp đầy trong bản này. Kết luận trong bài được giữ trong phạm vi dữ liệu có sẵn.

Chỉ tiêu còn thiếu	Mức ảnh hưởng
Đường cong lợi suất Kho bạc Mỹ 12T (2Y/10Y/3M) Nguồn: U.S. Treasury / FRED	Trung bình
TIC/BEA portfolio flows vào tài sản Mỹ Nguồn: U.S. Treasury TIC	Cao
MOF Nhật: dòng vốn vào/ra JGB theo tuần Nguồn: MOF Japan — International Transactions in Securities	Trung bình
ON RRP (Fed) — chuỗi 12 tháng gần nhất Nguồn: FRED (RRPONTSYD)	Trung bình
BIS CBTA — chuẩn hóa bốn NHTW theo USD/%GDP Nguồn: BIS Statistics / Central Bank Assets	Thấp

FinVenture View — Triển vọng 3–6 tháng

Fed: Nhiều khả năng duy trì cơ chế "ample reserves" — roll-over + mua T-bill ngắn hạn. Đây là thanh khoản trung tính đến nới lỏng nhẹ, không phải QE kích thích như 2020–2021. Tác động lên crypto dương nhưng có giới hạn hơn.

PBOC: Dư địa tiếp tục điều tiết thanh khoản nội địa. Dòng vốn xuyên biên giới ổn định (SAFE). Rủi ro chính là sức ép FX nếu USD mạnh trở lại — nhưng số liệu hiện tại chưa cho thấy can thiệp quy mô lớn.

BOJ: Là biến số rủi ro nhất. Lộ trình tăng lãi suất + JPY yếu + lợi suất JGB cao tạo áp lực rebalancing từ nhà đầu tư tổ chức Nhật — có thể tác động dòng vốn khu vực. Đây là tín hiệu cần theo dõi chặt trong Q2/2026.

📖 Glossary — Thuật ngữ trong bài

Giải thích nhanh các khái niệm kỹ thuật được sử dụng

MBS Mortgage-Backed Securities

Chứng khoán được đảm bảo bằng các khoản vay thế chấp nhà ở. Fed mua MBS trong QE để hạ lãi suất vay mua nhà và bơm thanh khoản vào thị trường tín dụng bất động sản.

SOMA System Open Market Account

Danh mục chứng khoán outright của Fed — bao gồm Kho bạc Mỹ và MBS. Quy mô SOMA tăng = Fed bơm tiền; giảm = Fed rút tiền. Đây là thước đo chính của QE/QT.

Ample reserves Dự trữ "dồi dào"

Trạng thái hệ thống ngân hàng có đủ dự trữ dư thừa — các ngân hàng không cần vay liên ngân hàng chỉ để đáp ứng yêu cầu dự trữ tối thiểu. Fed kiểm soát lãi suất qua IORB thay vì OMO liên tục. Mua T-bill để "duy trì ample" là quản lý kỹ thuật, không phải kích thích kinh tế.

Runoff Để chứng khoán đáo hạn tự nhiên

Trong QT, Fed không tái đầu tư khoản gốc khi chứng khoán đáo hạn — danh mục tự "co lại" theo thời gian. Ngược với "roll-over" (tái đầu tư toàn bộ). Fed chấm dứt runoff từ 1/12/2025.

Roll-over Tái đầu tư toàn bộ khi đáo hạn

Khi Kho bạc trong SOMA đáo hạn, Fed dùng tiền gốc nhận được để mua lại Kho bạc mới tại phiên đấu giá — danh mục giữ nguyên quy mô thay vì co lại như trong runoff.

T-bill Treasury bill — Tín phiếu Kho bạc Mỹ

Chứng khoán chính phủ Mỹ kỳ hạn ngắn (4 tuần đến 52 tuần). Fed hiện tái đầu tư dòng tiền từ agency/MBS vào T-bill — ưu tiên kỳ hạn ngắn để linh hoạt hơn so với coupon dài hạn.

ON RRP Overnight Reverse Repo

Công cụ Fed dùng để hút bớt thanh khoản dư thừa qua đêm — các quỹ thị trường tiền tệ (MMF) gửi tiền vào Fed qua đêm và nhận lãi suất chào. Quy mô ON RRP giảm là dấu hiệu thanh khoản dư thừa đang được hấp thụ vào dự trữ ngân hàng.

Reserve-management purchases Mua để quản lý dự trữ

Phân biệt với QE (Large-Scale Asset Purchases — LSAP): Fed mua T-bill ngắn hạn chỉ để duy trì mức dự trữ ample, không nhằm hạ lãi suất dài hạn hay kích thích kinh tế. Tác động lên tài sản rủi ro thường yếu hơn QE truyền thống.

IORB Interest on Reserve Balances

Lãi suất Fed trả cho các ngân hàng trên số dư dự trữ gửi tại Fed. Trong chế độ ample reserves, IORB là neo lãi suất chính — Fed điều tiết lãi suất thị trường chủ yếu qua công cụ này.