FinVenture Research · Business Model · Pump.fun · 14/09/2026
Business Model · Pump.fun · Dòng phí
Pump.fun kiếm tiền bằng gì: lợi nhuận không nằm ở nơi mọi người thường nghĩ
Mỗi ngày có khoảng 64.500 đồng coin mới ra đời trên pump.fun. Khoảng một trong 27 đến một trong 37 đồng trong số đó gom đủ vốn để tốt nghiệp lên sàn AMM của chính nền tảng. Và gần 89% doanh thu của cả hệ sản phẩm đến từ những đồng coin mới sinh ra trong vòng bảy ngày.
Ba con số trên mô tả một mô hình kinh doanh khác hẳn cách nó thường được kể lại. Bài viết phân tích dòng tiền của pump.fun theo bốn tầng: người dùng trả phí ở đâu, nền tảng giữ lại bao nhiêu trên mỗi đồng phí, cỗ máy được nuôi bằng nguồn nào, và biến số nào quyết định doanh thu tháng sau. Phần cuối liệt kê ba câu hỏi mà dữ liệu hiện có chưa trả lời được.
Chốt dữ liệu
12/08/2026 → 13/09/2026
Tham số phí & buyback
Đọc trực tiếp state account trên Solana
Chuỗi doanh thu & tuổi pool
DeFiLlama adapter · GeckoTerminal
Tóm tắt nhanh
Toàn bộ doanh thu của pump.fun là phần trăm trên khối lượng giao dịch; tạo coin miễn phí. Suất phí về giao thức đã phẳng ở 0,95% suốt 15 tháng. Lợi nhuận tập trung ở đường cong bonding curve (giữ lại khoảng 76% mỗi đồng phí) chứ không ở sàn AMM PumpSwap (khoảng 19%). Khoảng 89% doanh thu đến từ coin sinh ra trong vòng bảy ngày, trong khi 94,23% số coin ra đời không hút nổi 0,1 SOL. Tỷ trọng khối lượng trên DEX Solana tăng gần 10 lần trong 13 tháng nhưng doanh thu vẫn thấp hơn đỉnh tháng 01/2025 tới 77,5%.
~65.900
coin mới mỗi ngày, đo trên chain ngày 27/08/2026
2,7% – 3,7%
tỷ lệ coin qua được cổng tốt nghiệp
~89%
doanh thu đến từ coin sinh ra trong vòng bảy ngày
Về dữ liệu & quy ước
Về dữ liệu. Các phép đo trong bài trải từ 12/08/2026 đến 13/09/2026, mốc cụ thể ghi kèm từng con số. Tham số phí, ngưỡng tốt nghiệp và cấu hình buyback được FinVenture đọc trực tiếp từ chain Solana (state account của chính chương trình, giải mã theo IDL mà chương trình tự công bố on-chain). Chuỗi doanh thu và phí theo USD lấy từ bộ mã tính toán (adapter) mà DeFiLlama dùng cho họ sản phẩm pump; phân bố tuổi pool lấy từ GeckoTerminal. Hồ sơ luật định lấy từ Companies House.
Quy ước. Số liệu không kèm ghi chú là số đã được kiểm chứng lại. Dữ kiện suy luận, hoặc dữ liệu do bên thứ ba cung cấp mà chưa dựng lại độc lập, được ghi INFERRED. Vấn đề chưa đủ bằng chứng để kết luận được ghi UNRESOLVED. Con số do bài viết tự tính từ dữ liệu gốc được ghi phép tính.
01 · Nguồn thu
Không ai trả tiền để tạo coin
Câu hỏi thường gặp nhất về pump.fun là nền tảng kiếm tiền từ việc tạo meme coin hay từ việc giao dịch meme coin. Câu trả lời nằm ở tầng định nghĩa chứ không ở tầng tỷ lệ: toàn bộ doanh thu đến từ giao dịch.
Bộ mã tính phí mà DeFiLlama dùng khai nguyên văn rằng đây là biểu phí theo từng lượt giao dịch, tính theo phần trăm quy mô lệnh và do người giao dịch trả. Biểu phí đó đã đi qua ba giai đoạn:
Ba kỷ nguyên biểu phí
| Giai đoạn | Giao thức | Người tạo coin | Tổng |
|---|---|---|---|
| Trước 13/05/2025 | 1,00% | — | 1,00% |
| 13/05/2025 đến 15/09/2025 | 0,95% | 0,05% | 1,00% |
| Từ 15/09/2025 đến nay | 0,95% | 0,30% (hoặc hoàn lại cho người giao dịch) | 1,25% |
Phần tăng từ 1,00% lên 1,25% đi hết cho người tạo coin và cơ chế hoàn phí, không đi cho giao thức.
Ngày 27/08/2026, FinVenture đọc trực biểu phí đang hiệu lực từ state account trên chain và xác nhận lại cùng một cấu trúc:
Biểu phí on-chain, đọc ngày 27/08/2026
| Thành phần | Điểm cơ bản | Tương đương |
|---|---|---|
| Bên cung cấp thanh khoản | 0 | 0,00% |
| Giao thức | 95 | 0,95% |
| Người tạo coin | 30 | 0,30% |
| Tổng phí giao dịch | 125 | 1,25% |
| Bảng bậc phí theo vốn hóa | Một bậc duy nhất, áp cho mọi mức vốn hóa | |
Phí tốt nghiệp (pool_migration_fee) |
0,015000001 SOL, chỉ phát sinh khi coin thực sự tốt nghiệp | |
Khoản duy nhất tính tiền theo một lượt tạo là phí tốt nghiệp, và nó chỉ phát sinh khi một đồng coin thực sự vượt qua ngưỡng để chuyển lên AMM. Hệ quả quan trọng cho việc so sánh số liệu giữa các kỳ: suất phí về giao thức đã phẳng ở 0,95% suốt 15 tháng phép tính. Vì vậy mọi biến động doanh thu theo tháng phản ánh biến động khối lượng giao dịch, không phản ánh thay đổi giá phí.
Một điểm kỹ thuật dễ nhầm lẫn
Trên chain tồn tại hai trường cùng mang nghĩa phí cho người tạo coin: trường trong state account toàn cục ghi 5 điểm cơ bản, trường trong cấu hình phí ghi 30 điểm cơ bản. Trường đang chi phối là trường thứ hai. Đọc nhầm sang trường thứ nhất cho ra kết quả sai sáu lần ở vế này.
Về mặt sản phẩm, họ pump gồm bốn thành phần được DeFiLlama theo dõi riêng: pump.fun (đường cong bonding curve, nơi coin giao dịch trước khi tốt nghiệp), PumpSwap (sàn AMM nhận coin sau khi tốt nghiệp), Terminal và ứng dụng di động.
Doanh thu 24 giờ theo sản phẩm, ngày 27/08/2026
INFERRED · số liệu adapter
| Sản phẩm | Doanh thu 24h | Tỷ trọng |
|---|---|---|
| pump.fun (bonding curve) | $1. |
61,29% |
| PumpSwap (AMM) | $673. |
27,69% |
| Terminal | $144. |
5,93% |
| Ứng dụng di động | $124. |
5,10% |
pump.fun 61,29%
PumpSwap 27,69%
pump.fun
PumpSwap
Terminal
Ứng dụng di động
02 · Cơ cấu lợi nhuận
Cỗ máy lợi nhuận nằm ở đường cong, không nằm ở sàn AMM
Đây là chỗ mà hai cột số phổ biến nhất của cùng một nguồn dữ liệu cho hai câu trả lời ngược nhau. Nếu xếp hạng theo tổng phí người dùng trả, PumpSwap là sản phẩm lớn nhất. Nếu xếp hạng theo doanh thu giao thức giữ lại, pump.fun mới là sản phẩm lớn nhất, và khoảng cách rất rộng.
Hai cột số, hai thứ hạng ngược nhau
Ba tháng gần nhất tính đến 08/2026 · INFERRED
| Đo theo | pump.fun | PumpSwap |
|---|---|---|
| Phí người dùng trả (fees) | 34,5% | 60,0% |
| Doanh thu giao thức (revenue) | 64,2% | 26,8% |
Nguyên nhân nằm ở tỷ lệ giữ lại, và tỷ lệ này ổn định tới mức có thể đọc như một hằng số. Trong bốn tháng liên tiếp:
Doanh thu trên phí, bốn tháng liên tiếp
INFERRED · chuỗi adapter
| Sản phẩm | Tháng 1 | Tháng 2 | Tháng 3 | Tháng 4 |
|---|---|---|---|---|
| pump.fun | 76,5% | 76,6% | 76,6% | 76,5% |
| PumpSwap | 20,0% | 17,6% | 17,6% | 18,8% |
| Terminal | Dao động trong khoảng 55,0% đến 56,8% | |||
Con số 76,5% xấp xỉ đúng tỷ số 0,95 chia 1,25, tức phần không thuộc về người tạo coin phép tính.
Cơ chế đứng sau khoảng cách này khá đơn giản. Đường cong bonding curve không có bên cung cấp thanh khoản. Pump.fun là đối tác của chính lệnh giao dịch, nên giữ lại khoảng ba phần tư mỗi đồng phí. PumpSwap là một AMM thông thường, nên phần lớn phí thuộc về bên cung cấp thanh khoản và giao thức chỉ giữ khoảng một phần năm. Ống phí của PumpSwap to hơn, nhưng ống tiền về giao thức nhỏ hơn khoảng 2,4 lần.
Doanh thu tháng 8/2026 và tỷ lệ giữ lại theo sản phẩm
Số liệu ngày 25/08/2026 · INFERRED
| Sản phẩm | Doanh thu 08/2026 | Doanh thu trên phí |
|---|---|---|
| pump.fun (bonding curve) | $24,43M | 72,4% |
| PumpSwap (AMM) | $10,97M | 18,4% |
| Terminal | $1,97M | 56,7% |
| Ứng dụng di động | $1,49M | 48,2% |
pump.fun · không có bên cung cấp thanh khoản
72,4%
Terminal
56,7%
Ứng dụng di động
48,2%
PumpSwap · AMM thông thường
18,4%
Thanh dài nhất tương ứng 72,4%. Chênh lệch tỷ lệ giữ lại giữa đường cong và sàn AMM là khoảng 3,9 lần phép tính.
Cơ cấu này không dịch chuyển trong suốt 12 tháng quan sát được: pump.fun luôn đóng góp 64,2% đến 71,5% doanh thu, PumpSwap 22,5% đến 27,8% INFERRED.
Cảnh báo về số liệu tổng hợp
Bộ mã tính phí của ứng dụng di động tự khai nguyên văn rằng các lệnh đặt qua ứng dụng này “đã được tính trong danh mục pump.fun và PumpSwap”. Nghĩa là tổng của bốn sản phẩm chứa một phần bị đếm hai lần. Tỷ trọng phần đếm đôi đó đã đi từ 0,03% (tháng 5/2026) lên 3,83% (tháng 8/2026) và đang tăng. Mọi con số “doanh thu cả họ pump” cần được khai kèm điều này.
03 · Cơ sở doanh thu
Một băng chuyền, không phải một kho tài sản
Phần trên trả lời câu hỏi tiền đến từ đâu. Phần này trả lời câu hỏi cỗ máy được nuôi bằng nguồn nào.
3.1. Cổng tốt nghiệp là một ngưỡng cơ học
85,005 SOL
ngưỡng để một đồng coin đóng đường cong và chuyển lên PumpSwap
79,31%
cung bán trên đường cong
20,69%
cung giữ lại để bơm vào pool khi tốt nghiệp
78 tx / 20 khóa
giao dịch tốt nghiệp được kiểm, không khóa nào là khóa vận hành của nền tảng
Từ ba tham số khởi tạo trong state account toàn cục và tính chất bảo toàn tích số của đường cong, ngưỡng để một đồng coin đóng đường cong và chuyển lên PumpSwap là gom đúng 85,005 SOL phép tính trên state on-chain ngày 27/08/2026.
Lượt đẩy coin qua PumpSwap không đòi hỏi chữ ký của pump.fun. Trong 78 giao dịch tốt nghiệp được kiểm, có 20 khóa ký khác nhau, và không khóa nào là khóa vận hành của nền tảng. Danh tính của 20 khóa đó là UNRESOLVED, chúng vẫn có thể là bot của chính pump.fun. Tuy nhiên nền tảng giữ một công tắc toàn cục cho phép bật tắt toàn bộ đường tốt nghiệp. Công tắc này đang bật, và quyền đổi nó thuộc về một ví do multisig ngưỡng 3 trên 4 điều khiển. Lịch sử công tắc này từng tắt hay chưa là UNRESOLVED.
3.2. Nhịp ra coin và tỷ lệ qua cổng
Nhịp vào và nhịp ra của băng chuyền
| Phép đo | Kết quả | Nhãn |
|---|---|---|
| Nhịp tạo coin, đo trên chain (cửa sổ 2,7 giờ, 27/08/2026) | 7.408 lượt · ~2.746 coin/giờ · ~65.900 coin/ngày | Đo trên chain |
| Biên dao động trong ngày | 2.124 đến 3.506 coin/giờ · biên độ 1,65 lần | Đo trên chain |
| Đường đo độc lập qua API của chính pump.fun | ~50.280 coin/ngày · thấp hơn 22,0% | INFERRED |
| Nhịp tốt nghiệp | ~100 coin/giờ · ~2.392 coin/ngày | INFERRED (ngoại suy từ mẫu 300 giao dịch) |
| Tỷ lệ qua cổng tốt nghiệp | 2,7% đến 3,7% · tức một trong 27 đến một trong 37 đồng | INFERRED |
Nhịp tạo coin dao động mạnh trong ngày, biên độ 1,65 lần chỉ trong chưa đầy ba giờ, nên trích một con số phẳng cho cả ngày là không chính xác. Con số dùng được là con số đo trên chain, vì chỉ mục của API thiếu chứ không phải chain thừa. Hai đường đo tỷ lệ qua cổng khớp nhau trong khoảng tin cậy: tỷ số hai nhịp cho 3,71%, cohort thực tế cho 2,69% với khoảng tin cậy 95% là [0,7% ; 4,7%].
Cách phát biểu chính xác là khoảng một trong 27 đến một trong 37 đồng coin qua được cổng, không phải một con số đơn.
3.3. Phân bố dòng tiền theo coin cực kỳ lệch
Cohort được lấy là 260 lượt tạo liên tiếp trong một cửa sổ 388 giây ngày 26/08/2026, tức một mẫu liên tục không chọn lọc, sau đó đọc trạng thái của từng đồng ở thời điểm hiện tại.
Kết cục của 260 coin trong cùng một cửa sổ 388 giây
| Nhóm | Số coin | Tỷ lệ |
|---|---|---|
| Không hút được đồng SOL nào | 11 | 4,23% |
| Hút được dưới 0,1 SOL | 245 | 94,23% |
| Hút được dưới 1 SOL | 250 | 96,15% |
| Đã tốt nghiệp | 7 | 2,69% |
Mức độ tập trung của dòng tiền trong cohort
Tổng dòng SOL ròng vào cả cohort: 606,00 SOL
13 đồng đầu bảng
99,84%
Ba đồng đầu bảng
42,08%
Một đồng coin duy nhất
14,03%
87% số coin còn lại, cộng lại
0,02%
Trung vị dòng SOL ròng của cohort là khoảng 0,000000005 SOL trong khi trung bình là 2,331 SOL, chênh nhau khoảng một tỷ lần. Thanh cuối được vẽ ở mức tối thiểu để còn nhìn thấy được.
3.4. Tiền nằm ở pool rất trẻ
Đây là phát hiện trung tâm của phần này. Xét 200 pool PumpSwap đầu bảng theo khối lượng, phân bố đô-la giao dịch theo tuổi pool như sau:
Phân bố đô-la giao dịch theo tuổi pool
200 pool PumpSwap đầu bảng · tuổi trung vị 0,58 ngày · INFERRED (GeckoTerminal)
| Tuổi pool | Tỷ trọng đô-la | |
|---|---|---|
| Dưới 1 ngày tuổi | 86,35% |
|
| Từ 1 đến 7 ngày | 12,81% |
|
| Từ 7 đến 30 ngày | 0,20% |
|
| Từ 30 đến 90 ngày | 0,24% |
|
| Trên 90 ngày | 0,41% |
|
Kết luận này không do vài pool dị thường kéo. Bốn phép cắt mẫu đều cho cùng một hướng:
98,53%
pool dưới 7 ngày tuổi, sau khi bỏ 20 pool lớn nhất
97,16%
sau khi bỏ 50 pool lớn nhất
92,44%
chỉ xét nhóm hạng 100 đến 200
96,46%
khi đổi trọng số từ đô-la sang số lượt swap
Ghép với cơ cấu doanh thu, kết quả là khoảng 88,7% doanh thu đến từ coin sinh ra trong vòng một tuần phép tính. Vế bonding curve theo cấu trúc chỉ chở coin chưa tốt nghiệp, còn vế PumpSwap thì 99,15% đô-la nằm ở pool dưới 7 ngày tuổi.
Pump.fun không vận hành như một kho tài sản sinh phí đều đặn, mà như một băng chuyền: cơ sở doanh thu thay mới gần như hoàn toàn mỗi tuần, và mọi đồng phí đi qua một cái phễu một trên 27 đến một trên 37.
Cần tránh đọc điều này thành dự báo sụp đổ. Băng chuyền đã chạy 29 tháng liên tục và vẫn đang chạy. Hệ quả chính xác hơn là rủi ro cấu trúc của mô hình nằm ở nhịp ra coin mới, không nằm ở giá tài sản nền.
04 · Chu kỳ & tỷ trọng
Vì sao downtrend vẫn thu tốt, và vì sao điều đó không có nghĩa đã hồi phục
Một quan sát được lặp lại nhiều lần trên thị trường là pump.fun vẫn thu phí tốt trong giai đoạn thị trường đi xuống. Quan sát này đúng và đo được: tính từ đỉnh tháng 9/2025, doanh thu giảm 52,0% xuống đáy tháng 6/2026, trong khi giá SOL giảm 67,9% trong cùng giai đoạn INFERRED. Doanh thu phòng thủ hơn giá tài sản nền một biên rộng. Nguyên nhân thì không phải điều nhiều người nghĩ.
Không phải vì “launch nhiều coin hơn”
Như phần 1 đã chỉ ra, tạo coin miễn phí, nên số lượt tạo tự nó không sinh ra doanh thu.
Cũng không phải vì doanh thu độc lập với chu kỳ
Khi phân nhóm doanh thu theo mức giá BTC trên toàn chuỗi 906 ngày, biên độ giữa hai đầu thang là 3,7 lần. Nhưng 38 trong 49 ngày của ô quyết định (BTC dưới 60k) rơi vào giai đoạn 05/07 đến 17/09/2024, khi pump.fun mới 5 đến 9 tháng tuổi và chỉ có một sản phẩm. Hai đầu thang vì vậy đang đo hai công ty khác nhau.
Cắt lại chỉ trên giai đoạn có từ hai sản phẩm trở lên, biên độ tụt còn 1,32 lần, nhưng ô quyết định lúc đó chỉ có 5 ngày dữ liệu INFERRED · mẫu mỏng. Để vá mẫu mỏng đó, cùng câu hỏi được đo lại theo mức độ sụt từ đỉnh thay vì theo mức giá tuyệt đối:
Doanh thu theo mức sụt từ đỉnh của tài sản nền
INFERRED
| Tài sản nền | Mức sụt từ đỉnh | Doanh thu tương đối |
|---|---|---|
| BTC | Sụt dưới 20% | 1,10 lần |
| BTC | Sụt trên 50% | 0,74 lần |
| SOL | Sụt hơn một nửa (268 ngày, ô dày nhất) | 92% mức trung bình của chính giai đoạn đó |
Với BTC, thang giảm đơn điệu theo độ sâu của đợt sụt. Với SOL, ô dày nhất lại nằm ở vùng sâu nhất. Kết hợp hai phép đo, phát biểu đứng vững là: thị trường sụt sâu có kéo doanh thu xuống, nhưng biên độ khoảng 10% đến 26%, không cùng biên độ với giá tài sản.
Nguyên nhân thực sự là tỷ trọng, và nó tăng khoảng 10 lần.
Tỷ trọng khối lượng trên DEX Solana
INFERRED
| Chỉ số | Đầu kỳ | Cuối kỳ | Thay đổi |
|---|---|---|---|
| Tỷ trọng hai sản phẩm pump (01/2025 → 07/2026) | 3,70% | 36,87% | ×9,97 |
| Tổng khối lượng DEX Solana | $313,91 tỷ | $53,14 tỷ | −83,1% |
| Raydium AMM | 39,5% | 4,5% | −35,0 điểm |
| PumpSwap | 0% | 33,8% | +33,8 điểm |
| Riêng đường cong bonding curve (09/2024 → 07/2026) | 5,49% | 3,08% | −2,41 điểm |
Hai con số Raydium và PumpSwap khớp gần như một đối một, phù hợp với giả thuyết rằng khối lượng ở chặng sau tốt nghiệp, vốn trước đây chảy sang Raydium, nay ở lại trong hệ sinh thái pump.
Việc định tuyến hiện tại được kiểm trực tiếp. Trong 60 giao dịch liên tiếp của ví thực hiện lượt tốt nghiệp, sáng 25/08/2026, có 48 giao dịch chạm PumpSwap và 0 giao dịch chạm bất kỳ chương trình AMM nào của Raydium. Con số 0 này có đối chứng riêng: chạy đúng hàm phân loại đó trên mẫu lấy từ chính ví Raydium thì máy nhận ra Raydium ở 6 trên 8 giao dịch, nên số 0 là phát biểu về thực tế chứ không phải giới hạn của công cụ đo. Phạm vi của phép đo này là 46 phút của một ví.
Phần tỷ trọng giành được nằm ở chặng AMM, nơi nền tảng chỉ giữ khoảng 19% mỗi đồng phí thay vì khoảng 76%. Vì vậy tỷ trọng tăng gần 10 lần mà doanh thu tháng đầy đủ gần nhất vẫn thấp hơn đỉnh tháng 01/2025 tới 77,5%.
Ai đọc con số tỷ trọng mà bỏ qua con số tỷ lệ giữ lại sẽ dựng ra một câu chuyện tăng trưởng không có trong dữ liệu.
Hai giới hạn của phép đo tỷ trọng
Thứ nhất, mẫu số “khối lượng DEX Solana” có chứa chính hai sản phẩm pump, nên đây là tỷ trọng trong một tập có chứa mình, không phải thị phần loại trừ. Thứ hai, quan hệ giữa hai chuỗi tỷ trọng Raydium và PumpSwap là đồng biến, chưa có đồng nào được truy vết cụ thể từ venue này sang venue kia.
Chặng vừa giành được cũng là chặng có thể bị giành lại. Trên cùng bảng tỷ trọng, ba venue mới xuất phát từ gần 0 đã lấy tổng cộng 23,3% trong 13 tháng:
9,0%
BisonFi, từ gần 0
7,5%
Manifest Trade, từ gần 0
6,8%
GoonFi, từ gần 0
05 · Khả năng dự báo
Biến số duy nhất, và nó không dự báo được
Ba tham số cấu trúc của mô hình đều phẳng: suất phí về giao thức phẳng 15 tháng, tỷ lệ giữ lại phẳng trong bốn tháng đo được, cơ cấu sản phẩm phẳng trong 12 tháng. Nghĩa là doanh thu xấp xỉ bằng khối lượng nhân với một hằng số. Không có đòn bẩy vận hành nào để kéo, và cũng không có gì để hỏng ngoài khối lượng.
Vấn đề là khối lượng đó không dự báo được từ lịch sử của chính nó. Tự tương quan bậc một của biến động doanh thu theo tháng (đo trên log) là +0,063 với 28 quan sát. Chạy kiểm định hoán vị với 500 lần xáo trộn, có 73,2% số lần xáo trộn cho hệ số tuyệt đối lớn hơn hoặc bằng 0,063. Kết quả này không phân biệt được với ngẫu nhiên. Tự tương quan của mức doanh thu là +0,732, nhưng đó là tính chất của một bước ngẫu nhiên chứ không phải bằng chứng dự báo được.
Tương quan với tài sản nền đổi dấu theo cửa sổ quan sát
INFERRED
| Tương quan với SOL | 13 tháng | 29 tháng |
|---|---|---|
| Trên log mức | +0,386 | +0,198 |
| Trên log biến động | +0,316 | +0,483 |
| Với BTC trên 29 tháng | +0,541 trên log mức · +0,318 trên log biến động | |
Hai hệ số với SOL đi ngược chiều nhau khi nới cửa sổ. Với BTC, kết quả rơi vào vùng xám không đủ để gọi doanh thu là một beta của BTC. Trích một hệ số tương quan mà không kèm cửa sổ quan sát là tạo ra một hằng số không tồn tại.
Hệ quả cho việc định giá khá trực tiếp. Mọi con số “doanh thu quy năm” dựng trên một tháng là một phép nhân, không phải một dự báo, và mọi bội số dựng trên nó là ảnh chụp tại một tháng. Điều duy nhất đo được về tương lai là mức doanh thu có tính dính, tức không có vách rơi từ tháng này sang tháng kế tiếp, và biên độ 12 tháng là khoảng 2,1 lần.
Chuỗi doanh thu theo tháng, kèm ngày đọc
INFERRED · mọi con số cần ghi kèm ngày đọc, không chỉ ghi tháng
| Kỳ | Doanh thu | Bản đọc | |
|---|---|---|---|
| Đỉnh 09/2025 | $55,51M | 13/08/2026 |
|
| Đáy 06/2026 | $26,54M | 13/08/2026 |
|
| 07/2026 | $32,84M | 13/08/2026 |
|
| 08/2026 (đã khử đếm đôi) | $55,50M | 06/09/2026 |
|
| Chín ngày đầu 09/2026 (nhịp ngày quy tháng) | $42,61M | 13/09/2026 |
|
Thanh dài nhất tương ứng 55,51 triệu USD. Nhịp ngày của chín ngày đầu tháng 9/2026 thấp hơn nhịp ngày tháng 8 khoảng 21,8%.
Một lưu ý về nguồn
Chuỗi dữ liệu này có thể được viết lại sau khi tháng đã đóng sổ. Tháng 7/2026 đã bị sửa tăng 2,65% sau khi tháng đó đóng sổ được 13 ngày. Vì vậy mọi con số doanh thu theo tháng cần ghi kèm ngày đọc, không chỉ ghi tháng.
06 · Dòng tiền sau khi thu
Tiền đi đâu sau khi thu
Phần này nối mô hình kinh doanh với token, ở mức cơ chế. Một nửa phí gộp được tách ngay tại lượt giao dịch và chảy vào một nhóm ví riêng dành cho buyback. Cơ chế này được kiểm bằng ba lớp độc lập.
Ba lớp kiểm chứng cơ chế chia phí
| Tầng kiểm | Phép đo | Kết quả |
|---|---|---|
| Tầng tổng hợp | Cửa sổ một giờ ngày 09/09/2026: tám ví thu phí nhận 247. |
49,999994% |
| Tầng một giao dịch đơn lẻ | Slot 445. |
Khớp tới từng lamport |
| Tầng gom tiền | Slot 445. |
Tổng SOL và WSOL khớp tới từng đơn vị |
Tham số 5000 điểm cơ bản đã đổi đúng một lần trong lịch sử quan sát được, từ 10000 xuống 5000 vào ngày 28/04/2026.
Cơ chế này cũng khớp với dữ liệu doanh thu ở phần 5. Giữa hai cửa sổ 7 ngày và 30 ngày tính đến 09/09/2026, chi tiêu buyback giảm 27,23% trong khi doanh thu cả họ giảm 26,7%, hai biên độ gần như trùng nhau.
Thực thi on-chain không đồng nghĩa với quyền cưỡng chế
Tham số chia 5000 điểm cơ bản đổi được bởi một multisig ngưỡng 3 trên 4 và không có thời gian chờ. Đường gom tiền về ví đốt chỉ cần một chữ ký. Và IDL của chương trình không khai báo ràng buộc cố định nào cho địa chỉ đích của lượt gom, trong khi khả năng tồn tại một kiểm tra ẩn ở tầng bytecode là UNRESOLVED.
Một chi tiết bổ trợ: phí không chảy tức thời sang buyback. Tại lượt đọc ngày 13/08/2026, có 114.823,62 SOL, tương đương khoảng 8,77 triệu USD theo giá spot cùng ngày INFERRED, đang nằm ở các ví thu phí. Quy mô đó tương đương khoảng 8 ngày doanh thu, nên đây là số dư vận hành chứ không phải bằng chứng phí bị giữ lại.
07 · Giới hạn dữ liệu
Ba câu hỏi mà dữ liệu hiện có chưa trả lời
7.1. Lợi nhuận không có trên hồ sơ, và lý do là luật chứ không phải công cụ đo
Hồ sơ luật định của Baton Corporation Ltd
Nguồn: Companies House
| Thuộc tính | Trạng thái |
|---|---|
| Công bố báo cáo kết quả kinh doanh | Đã bật cờ miễn trừ theo Companies Act |
| Kiểm toán | Được miễn |
| Tài sản lưu động (kỳ kết thúc 31/03/2024) | 1.225 bảng |
| Tài sản ròng | âm 376.750 bảng |
| Số nhân viên trung bình | 3 |
| Kỳ kế toán phủ giai đoạn doanh thu bùng nổ | Đã bị kéo dài và tới thời điểm đo vẫn quá hạn |
Cần đọc đúng phạm vi của dữ kiện này. Bảng cân đối nói trên chốt ngày 31/03/2024, tức trước gần như toàn bộ doanh thu được phân tích trong bài, và nó không mô tả Baton ở hiện tại. Phát biểu chính xác là: kỳ duy nhất được công bố cho thấy một pháp nhân mỏng với ba nhân viên, còn kỳ sẽ cho thấy giai đoạn bùng nổ thì quá hạn. Hệ quả với bài viết này là mọi con số ở trên đều là doanh thu và dòng phí, không phải lợi nhuận.
7.2. Khối lượng giao dịch có hai con số, và khác biệt nằm ở định nghĩa
Vì sao cùng một venue có nhiều con số khối lượng
| Phép so sánh | Chênh lệch | Nguyên nhân |
|---|---|---|
| DeFiLlama so với GeckoTerminal, cùng một venue | 5,88 lần | Chênh định nghĩa, không phải xung đột dữ liệu |
| Khối lượng suy ngược từ hai cột phí so với số DeFiLlama báo cáo | 2,47 lần | Bộ lọc của adapter khối lượng |
| Bộ lọc nằm ở đâu | Chỉ ở bộ mã tính khối lượng, không có ở bộ mã tính phí | |
Bộ mã tính khối lượng của DeFiLlama lọc bỏ có chủ ý những pool có TVL dưới 5.000 USD hoặc dưới 50 địa chỉ giao dịch, và tự khai rằng mục đích là loại bỏ pool wash trading. Vì bộ lọc không có ở adapter phí, các con số doanh thu và tỷ lệ giữ lại dùng trong bài này không chịu ảnh hưởng của nó. Khi trích “khối lượng PumpSwap” cần nói rõ đó là khối lượng đã lọc.
7.3. Mức độ giữ chân khối lượng của PumpSwap phụ thuộc vào trọng số đo
Hai con số cùng đúng, đo hai thứ khác nhau
Mẫu 47 token có nguồn gốc pump.fun · INFERRED
Trung vị theo đầu token
95,7%
Bình quân theo đô-la · kinh tế của giao thức đi theo cột này
76,0%
Nhóm token tốt nghiệp ở đáy phân bố khối lượng, theo đô-la
98,8%
FinVenture đã kiểm và bác hai trong ba cơ chế có thể giải thích khoảng cách giữa hai con số đầu; trường hợp duy nhất sinh ra giả thuyết lại không cùng loại với nhóm token được khảo sát. Kết luận hiện tại: khoảng cách là có thật, cơ chế thì chưa phân xử được.
Mặt tích cực đo được là PumpSwap vận hành như một venue gần như chuyên phục vụ token gốc pump.fun. Sau khi loại chính token PUMP, chỉ 4,30% khối lượng đến từ token không có nguồn gốc pump.fun, và không cặp giao dịch phổ thông nào (SOL/USDC, USDC/USDT, JUP/SOL, BONK/SOL) ghi nhận khối lượng.
08 · Tổng hợp
Kết luận
Ba điểm đáng nhớ về mô hình kinh doanh của pump.fun.
Không ai trả tiền để tạo coin
Toàn bộ doanh thu là phần trăm trên khối lượng giao dịch, và suất phí về giao thức đã phẳng ở 0,95% suốt 15 tháng. Khoản duy nhất tính theo lượt tạo là phí tốt nghiệp 0,015 SOL, chỉ phát sinh với 2,7% đến 3,7% số coin.
Lợi nhuận nằm ở đường cong, không nằm ở sàn AMM
Bonding curve giữ khoảng 76% mỗi đồng phí vì không có bên cung cấp thanh khoản; PumpSwap giữ khoảng 19%. Giành thị phần AMM và tăng doanh thu là hai chuyện khác nhau: tỷ trọng khối lượng tăng gần 10 lần trong khi doanh thu vẫn thấp hơn đỉnh 77,5%.
Cơ sở doanh thu thay mới gần như hoàn toàn mỗi tuần
Khoảng 89% doanh thu đến từ coin sinh ra trong vòng bảy ngày, và 94,23% số coin ra đời không hút nổi 0,1 SOL. Mô hình này không có đuôi dài để đỡ khi dòng coin mới chậm lại.
Rủi ro cấu trúc nằm ở nhịp ra coin mới, không nằm ở giá tài sản nền, và nhịp đó hiện chưa có phép đo liên tục nào theo dõi.
09 · Theo dõi
Các chỉ số cần theo dõi
Danh sách dưới đây là những đại lượng mà nếu thay đổi sẽ làm sai một phần kết luận của bài.
Bảy chỉ số cần theo dõi
1
Nhịp tạo coin mỗi ngày. Đây là biến đầu vào của cả băng chuyền. Hiện khoảng 65.900 coin một ngày với biên dao động trong ngày 1,65 lần.
2
Tỷ lệ qua cổng tốt nghiệp. Hiện 2,7% đến 3,7%. Tỷ lệ này giảm mạnh sẽ làm thu hẹp vế PumpSwap.
3
Tỷ lệ giữ lại theo sản phẩm. Hiện khoảng 72% đến 76% cho bonding curve và khoảng 18% đến 20% cho PumpSwap. Nếu cơ cấu doanh thu dịch mạnh sang AMM, doanh thu tuyệt đối sẽ tăng chậm hơn khối lượng.
4
Trạng thái công tắc tốt nghiệp và biểu phí on-chain. Cả hai đổi được bằng một lượt giao dịch của multisig 3 trên 4 và không có thời gian chờ.
5
Tham số chia buyback. Hiện 5000 điểm cơ bản, đã đổi một lần từ 10000 vào 28/04/2026.
6
Tỷ trọng khối lượng của PumpSwap trên DEX Solana, đặt cạnh ba venue mới. Ba venue mới đã lấy 23,3% trong 13 tháng từ xuất phát điểm gần 0.
7
Kỳ khai tài chính của Baton Corporation Ltd. Kỳ phủ giai đoạn bùng nổ hiện quá hạn. Khi được nộp, đây sẽ là dữ liệu công khai đầu tiên về chi phí vận hành của pháp nhân này.
FinVenture Takeaways
1
Tạo coin miễn phí. 100% doanh thu là phí giao dịch, và suất phí về giao thức phẳng ở 0,95% suốt 15 tháng, nên mọi biến động doanh thu theo tháng là biến động khối lượng.
2
Xếp theo phí thì PumpSwap lớn nhất, xếp theo doanh thu giữ lại thì bonding curve lớn nhất. Chênh lệch tỷ lệ giữ lại giữa hai vế là khoảng 3,9 lần.
3
Mô hình là một băng chuyền, không phải kho tài sản: 86,35% đô-la giao dịch nằm ở pool dưới một ngày tuổi, và cả cohort 260 coin chỉ có 13 đồng chiếm 99,84% dòng tiền.
4
Downtrend vẫn thu tốt là nhờ tỷ trọng tăng gần 10 lần, nhưng phần giành được nằm ở chặng AMM biên mỏng, nên doanh thu vẫn thấp hơn đỉnh 01/2025 tới 77,5% INFERRED.
5
Doanh thu không dự báo được từ lịch sử của chính nó (tự tương quan bậc một không phân biệt được với ngẫu nhiên), nên mọi con số quy năm dựng trên một tháng là một phép nhân, không phải một dự báo.
Nguồn
Tham số phí, ngưỡng tốt nghiệp và cấu hình buyback: phép đo on-chain của FinVenture Research trên Solana, đọc trực tiếp state account của chính chương trình và giải mã theo IDL mà chương trình tự công bố on-chain.
Chuỗi doanh thu và phí theo USD: bộ mã tính toán (adapter) mà DeFiLlama dùng cho họ sản phẩm pump. Phân bố tuổi pool: GeckoTerminal.
Hồ sơ luật định: Companies House, pháp nhân Baton Corporation Ltd.
Disclaimer
Bài viết phân tích mô hình kinh doanh và không phải khuyến nghị đầu tư, được biên soạn bởi FinVenture | finventure.vn. Số liệu được chốt trong khoảng 12/08/2026 đến 13/09/2026 và không phản ánh trạng thái phát sinh sau mốc đó.
L
Lê Minh
Chuyên gia phân tích tài chính tại FinVenture
Chia sẻ
0 Comments
Sort by
Oldest
Facebook Comments Plugin
