Token unlock: điều gì thật sự quyết định áp lực bán?

FinVenture Research · Unlock và áp lực cung · 05/10/2026

PUMP

KMNO

ZRO

HYPE

JTO

LIT

ZAMA

ASTER

Token unlock

Unlock không phải ngày token bị bán: điều gì thật sự quyết định áp lực cung

Lịch unlock cho biết khi nào token được phép lưu hành theo tài liệu, không cho biết khi nào token thực sự di chuyển. Dữ liệu on-chain của tám token cho thấy ngày mở khóa ít quan trọng hơn ba yếu tố: token có thực sự bị khóa bằng mã hay không, người nhận làm gì với token sau khi nhận, và lượng token chạm thị trường dồn vào bao nhiêu giờ so với thanh khoản sẵn có.

Loại nội dung: Phân tích on-chain · Phạm vi: 8 token · Dữ liệu: mốc đo tháng 7 → 9/2026

Tóm tắt nhanh

Lịch unlock cho biết khi nào token được phép lưu hành theo tài liệu, không cho biết khi nào token thực sự di chuyển. Ở phần lớn các token FinVenture theo dõi, lượng token “đang khóa” nằm trong ví đa chữ ký hoặc ví cá nhân, không có hợp đồng nào giữ chúng tới đúng ngày ghi trên lịch.

Token rời ví hiếm khi đồng nghĩa với token bị bán. Sau đợt phát 57,86 tỷ PUMP vào tháng 7/2026, phần bán ra trong tháng đầu chỉ nằm trong khoảng 0,5% đến 9,5%, và người nhận vẫn giữ khoảng 85%.

Khi áp lực bán có thật, nó dồn vào vài giờ đầu và vào một số ít ví lớn, không trải đều theo tháng. Ở giai đoạn đó, thanh khoản thị trường mới là bên gánh chính, chứ không phải chương trình mua lại.

Rủi ro không biến mất mà chuyển từ một ngày biết trước sang quyết định của người nắm giữ. Theo dõi ví mang lại nhiều thông tin hơn theo dõi lịch.

PUMP · chuyển ra so với bán chứng minh được

gấp 27 lần

14,67% so với 0,54%

78 ví nhận phần lớn đợt phát 14/7/2026, đo trong 27 ngày sau đó

ZRO · giao dịch lớn nhất quanh ba mốc unlock

5 tr ZRO

lịch ghi 23,63 tr/tháng

Toàn bộ giao dịch ZRO trên Ethereum quanh mốc tháng 6, 7 và 8/2026

HYPE · bán trong tháng đầu của ví nhận từ ví team

0,262%

cận trên

Ví team tự bán đúng 4 HYPE; 5,36 tr HYPE đã rút khỏi phần stake

PUMP · giờ đầu sau đợt phát 14/7

~187 lần

7 ngày: 1,2 lần

Lượng có khả năng chạm thị trường so với lượng mua lại trong cùng khoảng

Mục lục nhanh

00Bối cảnh: thị trường đang định giá unlock như thế nào 01Ngày trên lịch thường không phải ngày token được phép di chuyển 02Token rời ví hiếm khi đồng nghĩa với token bị bán 03Khi áp lực bán có thật, nó dồn vào giờ đầu và vào vài ví 04Rủi ro không biến mất, nó chuyển từ lịch sang người nắm giữ 05Năm câu hỏi trước khi đọc một đợt unlock 06Giới hạn của phân tích 07Cách các con số được dựng

Về dữ liệu và quy ước

VERIFIED Đã đo lại trực tiếp trên chain, qua API chính thức hoặc từ tài liệu gốc.

INFERRED Suy ra từ nguồn bên thứ ba, hoặc phụ thuộc giả định đã nêu kèm.

phép tính Do FinVenture tính từ các số liệu gốc trong hồ sơ.

Số viết theo chuẩn Việt Nam: dấu phẩy ngăn phần thập phân, dấu chấm ngăn hàng nghìn; “tr” là triệu. “Địa chỉ có hình dạng ví sàn” là mô tả hình dạng dòng tiền, không phải danh tính. Các phép đo nằm trong khoảng tháng 7 đến tháng 9/2026, mỗi con số mang đúng mốc ghi cạnh nó. Định nghĩa đầy đủ ở mục 07.

00 · Bối cảnh

Thị trường đang định giá unlock như thế nào

Lịch mở khóa token (unlock) là một trong những dữ liệu được nhà đầu tư crypto theo dõi nhiều nhất, và có cơ sở để làm vậy. Keyrock, một công ty tạo lập thị trường, phân tích hơn 16.000 đợt unlock và công bố vào tháng 12/2024 rằng khoảng 90% trong số đó tạo áp lực giảm giá[1][2]. Giá thường bắt đầu giảm từ khoảng 30 ngày trước ngày mở khóa và ổn định lại sau khoảng hai tuần. Theo cùng nghiên cứu, unlock cho team gây tác động mạnh nhất, unlock cho nhà đầu tư diễn ra có kiểm soát hơn nhờ các thỏa thuận OTC và công cụ phái sinh, còn unlock cho quỹ phát triển hệ sinh thái có tác động trung bình hơi dương.

Thị trường cổ phiếu có hiện tượng tương tự. Nghiên cứu của Field và Hanka trên gần 2.000 thỏa thuận lock-up sau IPO, đăng trên Journal of Finance năm 2001, ghi nhận lợi suất bất thường khoảng −1,5% trong ba ngày quanh ngày hết hạn lock-up, cùng mức tăng khối lượng giao dịch khoảng 40% kéo dài sau đó[3].

Hai nghiên cứu, cùng một giả định ngầm

Cả hai đo giá quanh một ngày trên lịch, và đều ngầm giả định ngày đó là lúc nguồn cung mới đổ ra thị trường. Với cổ phiếu, giả định này tương đối vững vì lock-up được ràng buộc bằng hợp đồng và hệ thống lưu ký. Với crypto, dữ liệu on-chain mà FinVenture thu thập cho tám token, gồm Pump.fun (PUMP), Kamino (KMNO), LayerZero (ZRO), Hyperliquid (HYPE), Jito (JTO), Lighter (LIT), Zama (ZAMA) và Aster (ASTER), cho thấy khoảng cách giữa ngày trên lịch và hành vi bán thực tế lớn hơn nhiều.

Câu hỏi của bài viết vì vậy là: điều gì thực sự quyết định một đợt unlock có biến thành áp lực bán hay không? Câu trả lời ngắn gọn là ngày mở khóa ít quan trọng hơn ba yếu tố dưới đây. Bốn phần tiếp theo trình bày lần lượt từng luận điểm.

Token có thực sự bị khóa bằng mã không

Nếu token nằm trong ví đa chữ ký hoặc ví cá nhân, ngày trên lịch không phải giới hạn kỹ thuật. Xem mục 01.

Người nhận làm gì với token sau khi nhận

Rút về, đổi nơi lưu ký và bán đều hiện ra như một giao dịch chuyển token. Xem mục 02.

Lượng chạm thị trường dồn vào bao nhiêu giờ

So với thanh khoản sẵn có, không so với vốn hóa trong một tháng. Xem mục 03.

01 · Khóa

Ngày trên lịch thường không phải ngày token được phép di chuyển

Một lock-up cổ phiếu ngăn cổ đông bán bằng hợp đồng với ngân hàng bảo lãnh và hệ thống lưu ký. Trong crypto, có hai loại “khóa” rất khác nhau. Khóa bằng mã là khi token nằm trong một hợp đồng vesting chỉ cho rút theo lịch, và không ai có thể vượt qua. Khóa chính sách là khi token nằm trong ví đa chữ ký[4] hoặc ví cá nhân, và lịch chỉ là cam kết của người giữ khóa. Lịch unlock trên các trang dữ liệu không phân biệt hai loại này, nhưng với khóa chính sách, ngày ghi trên lịch không phải là giới hạn kỹ thuật.

Trong tám token, khóa chính sách là trường hợp phổ biến:

Bảng 1

Trong sáu token đối chiếu, chỉ Kamino có hợp đồng khóa trên chain, và cũng chỉ cho một phần

Token · lượng được mô tả là đang khóa (dòng nhỏ) · nơi token thực sự nằm · có hợp đồng khóa hay không

Token · lượng được mô tả là đang khóa

Token thực sự nằm ở đâu

Có hợp đồng khóa không

ASTER

400 triệu ASTER của team, “cliff tới 17/9/2027”

Một ví đa chữ ký 4 trên 7

Không

ZAMA

Team, VC và Angel, cliff 1 năm theo litepaper

7,665 tỷ ZAMA trong một ví cá nhân

Không

ZRO

Core Contributors và Strategic Partners, 23,6 triệu ZRO mỗi tháng

38 ví nhận lớn ở tầng đầu đã được đọc, đều là ví đa chữ ký

Không

LIT

Team 26%, nhà đầu tư 24%, mốc mở đầu tiên 29/12/2026

Ba ví cá nhân và một cầu nối rollup

Không ở tầng đầu

JTO

Core Contributors 245 triệu JTO

14 tài khoản tại Coinbase Prime do Jito công bố

Không trên chain

Có thể có ràng buộc lưu ký

KMNO

Khoảng 229 triệu KMNO mở ngày 30/7/2026

Ít nhất 10,44% tổng cung trong hợp đồng Streamflow[5], phần lớn còn lại ở ví thường

Có, cho một phần

Nguồn: hồ sơ nghiên cứu FinVenture về ASTER, ZAMA, ZRO, LIT, JTO, KMNO; mốc đo của từng token ghi ở phần Nguồn dữ liệu VERIFIED. Cột “Có hợp đồng khóa không” là cách FinVenture phân loại theo định nghĩa khóa bằng mã và khóa chính sách ở trên. ZRO chỉ tính các ví tầng đầu đã được đọc.

Hệ quả xuất hiện theo cả hai chiều.

Token có thể di chuyển trước mốc

Ví của Aster nhận 400 triệu ASTER vào khoảng tháng 9/2025. Từ tháng 6/2026, ví này trở thành nguồn của mọi lượt đốt trong chương trình đốt bằng phí, và 22,31 triệu ASTER đã rời ví trước khi Aster công bố rằng “400 triệu vẫn khóa” VERIFIED. Đốt không phải bán, nhưng nó chứng minh 4 trên 7 người ký có thể chuyển token bất cứ lúc nào.

Hình 1

Lượng ASTER được mô tả là “vẫn khóa” đã rời ví trước mốc cliff năm 2027

Triệu ASTER, ví đa chữ ký 4 trên 7 nhận 400 triệu ASTER của team, số liệu tới tháng 9/2026

Nạp vào ví đa chữ ký 4/7, khoảng tháng 9/2025

400,00 tr ASTER

Đã rời ví để đốt, từ tháng 6/2026

22,31 tr ASTER

Nguồn của mọi lượt đốt trong chương trình đốt bằng phí

Còn lại trong ví

377,69 tr ASTER

Bằng 94,42% lượng nạp ban đầu

0 tr

100 tr

200 tr

300 tr

400 tr

Nguồn: hồ sơ nghiên cứu FinVenture về ASTER, cấu hình ví đa chữ ký và sổ đốt tới tháng 9/2026 VERIFIED. Số dư còn lại phép tính = 400 − 22,31. Gán ví này cho team INFERRED: dựa trên số dư ban đầu đúng 400 triệu và công bố của Aster. Ví không có timelock; mốc cliff 17/9/2027 là cam kết của người ký.

Ở Lighter, ba ví cá nhân nhận khoảng 250 triệu LIT mỗi ví lúc genesis đã có giao dịch chuyển ra từ tháng 12/2025, sớm hơn mốc mở khóa trên DefiLlama[6] khoảng một năm VERIFIED. Dữ liệu không cho biết các ví này thuộc team hay nhà đầu tư, nhưng cho thấy không có khóa thời gian ở tầng đầu.

Ngày mốc có thể trôi qua mà không có gì xảy ra

Theo lịch, LayerZero mở khóa khoảng 23,6 triệu ZRO mỗi tháng. FinVenture đọc toàn bộ giao dịch ZRO trên Ethereum trong ba cửa sổ quanh ngày mở khóa của tháng 6, 7 và 8/2026. Giao dịch lớn nhất là 5 triệu ZRO, khoảng một phần năm lượng trên lịch, và ở tháng 6, cửa sổ đối chứng đầu tháng còn sôi động hơn cửa sổ quanh mốc VERIFIED. Khi token đã nằm sẵn trong ví đa chữ ký không có hàm khóa, việc “mở khóa” không sinh ra giao dịch nào.

Hình 2

Giao dịch ZRO lớn nhất quanh ba mốc unlock chỉ bằng khoảng một phần năm con số trên lịch

Triệu ZRO. Thanh xám: lượng mở khóa mỗi tháng theo hai trang theo dõi (mốc tháng 9/2026). Thanh xanh: giao dịch đơn lẻ lớn nhất đo trên Ethereum quanh mốc tháng 6, 7 và 8/2026.

Lịch theo Tokenomics.com

31,25 tr ZRO

Giữ lại 183 tr ZRO chưa có lịch rõ ràng, chia đều 24 tháng

Lịch theo DefiLlama

23,63 tr ZRO

Trừ 183 tr ZRO chưa có lịch rõ ràng

Giao dịch lớn nhất quanh ba mốc

5,00 tr ZRO

Khoảng 21% con số của DefiLlama

0 tr

10 tr

20 tr

30 tr

Nguồn: hồ sơ nghiên cứu FinVenture về ZRO; giao dịch ZRO trên Ethereum, nơi chiếm khoảng 95% cung, tháng 6 đến 8/2026 VERIFIED; lịch của DefiLlama và Tokenomics.com INFERRED. Tỷ lệ phép tính = 5,00 ÷ 23,63.

Ngay con số trên lịch cũng phụ thuộc người dựng. Cùng mốc tháng 9/2026, DefiLlama ghi 23,63 triệu ZRO, Tokenomics.com ghi 31,25 triệu ZRO. Chênh lệch đến từ việc một bên trừ và một bên giữ lại 183 triệu ZRO chưa có lịch mở khóa rõ ràng, chia đều cho 24 tháng.

Hai trang theo dõi, một khối token chênh nhau

DefiLlama

23,63 tr ZRO/tháng

Không tính 183 tr ZRO chưa có lịch mở khóa rõ ràng

Tokenomics.com

23,63 + 183 ÷ 24 ≈ 23,63 + 7,63 ≈ 31,25 tr ZRO/tháng

Giữ lại 183 tr ZRO, chia đều cho 24 tháng

Mức chênh

31,25 ÷ 23,63 − 1 ≈ 32%

Lấy con số của DefiLlama làm gốc

Kamino là trường hợp có khóa bằng mã. Ngay cả ở đây, chuyển động lớn nhất trong ngày mở khóa 30/7/2026 lại là một lệnh chuyển 24,73 triệu KMNO giữa hai ví thông thường, không đi qua hợp đồng vesting nào VERIFIED. Mục 02 quay lại khoản này.

02 · Bán

Token rời ví hiếm khi đồng nghĩa với token bị bán

Trên chain, ít nhất bốn sự kiện khác nhau có cùng một hình dạng là một giao dịch chuyển token. Chỉ sự kiện cuối cùng là áp lực bán. Khi các trang theo dõi báo “X triệu token của team vừa di chuyển”, người đọc thường hiểu đó là sự kiện thứ tư, trong khi dữ liệu cho thấy ba sự kiện đầu phổ biến hơn nhiều.

Token đến hạn trả

Hợp đồng hoặc ví phân phối nhả token theo lịch.

Người nhận rút về ví của mình

Token rời phần stake hoặc ví trung chuyển về ví của người nhận.

Token đổi nơi lưu ký

Token chuyển giữa các tài khoản của cùng một bên.

Token được bán

Chỉ sự kiện này là áp lực bán.

Pump.fun, đợt phát tháng 7/2026

Trong hai ngày 14 và 15/7, hai ví phân phối của pump.fun phát ra 57,86 tỷ PUMP, gần 7% tổng cung. Với nhóm 78 ví nhận phần lớn số token này, trong 27 ngày sau đó, lượng chuyển ra khỏi ví là 14,67% lượng được nhận, gấp 27 lần lượng bán chứng minh được trên sàn phi tập trung (0,54%). Khoảng 85% vẫn nằm trong ví VERIFIED. Những ví nhận nhiều nhất cũng giữ chặt nhất: 21 ví nhận từ 1 tỷ PUMP trở lên không có lượt bán nào trên sàn phi tập trung.

Hình 3

78 ví nhận chính chuyển ra 14,67% lượng được nhận, nhưng chỉ bán chứng minh được 0,54%

% trên lượng được nhận của 78 ví, 27 ngày sau đợt phát 14/7/2026. Ba thanh là ba đại lượng riêng, không cộng dồn thành 100%.

Bán chứng minh được trên sàn phi tập trung

0,54%

Cận dưới: bán qua sàn tập trung không để lại dấu vết on-chain

Chuyển ra khỏi ví, tới bất kỳ đâu

14,67%

Gấp khoảng 27 lần lượng bán chứng minh được

Vẫn nằm trong ví người nhận

khoảng 85%

25%

50%

75%

100%

Nguồn: hồ sơ nghiên cứu FinVenture về PUMP, dòng token và giao dịch DEX trên Solana VERIFIED. Tỷ lệ phép tính = 14,67 ÷ 0,54 ≈ 27.

Phần lớn lượng chuyển ra đi tới các địa chỉ chỉ nhận tiền từ một nguồn duy nhất, hình dạng điển hình của ví lưu trữ riêng, chứ không phải ví sàn. Vì bán qua sàn tập trung không để lại dấu vết on-chain, tỷ lệ bán ra của cả đợt được ước tính theo một dải:

Hình 4

Ngay ở kịch bản bi quan nhất, chưa tới một phần mười đợt phát chạm thị trường trong tháng đầu

Tỷ lệ bán ra của đợt 57,86 tỷ PUMP tháng 7/2026 sau khoảng 30 ngày, %. Các thanh lồng nhau: mỗi thanh gồm cả thanh phía trên.

Chỉ tính lượt bán chứng minh được

0,49%

Cận dưới VERIFIED

Tính cả phần chuyển tới địa chỉ có hình dạng ví sàn

4,94%

Ước tính INFERRED

Tính cả phần chưa phân loại được (kịch bản bi quan nhất)

9,54%

Cận trên INFERRED

10%

Nguồn: hồ sơ nghiên cứu FinVenture về PUMP, đo tới 13/8/2026. Bán qua sàn tập trung không để lại dấu vết on-chain, nên con số thật nằm đâu đó trong dải này. Dòng token được lần theo tối đa hai bước sau ví nhận.

Hyperliquid, ví team

Tính tới 11/8/2026, địa chỉ genesis giữ 238 triệu HYPE của nhóm Core Contributors[7] đã rút 5,36 triệu HYPE khỏi phần stake, tương đương 2,25% phân bổ ban đầu, và chuyển tới 110 địa chỉ VERIFIED. Ví team tự bán đúng 4 HYPE. Với các ví nhận đã đủ 30 ngày, lượng bán trong tháng đầu sau khi nhận tối đa là 0,262% INFERRED.

Rút khỏi phần stake, tới 11/8/2026

5,36 tr HYPE

2,25% phân bổ

Chuyển tới 110 địa chỉ

Ví team tự bán

4 HYPE

gần như bằng 0

Trên phân bổ 238 tr HYPE của Core Contributors

Bán trong tháng đầu của ví nhận

0,262%

cận trên

Ví nhận đã đủ 30 ngày; token thay thế được cho nhau

Kamino, khoản 24,73 triệu KMNO

Khoản chuyển lớn nhất trong ngày mở khóa 30/7 có một lệnh chuyển thử nhỏ 20 giờ trước đó, một mô hình thường được đọc là chuẩn bị nạp lên sàn. Kết quả theo dõi tiếp khoản này:

29/7/2026, 20 giờ trước

Lệnh chuyển thử nhỏ

Cùng cặp ví với khoản chuyển lớn sau đó

30/7/2026, ngày mốc

Chuyển 24,73 triệu KMNO giữa hai ví thông thường

Không đi qua hợp đồng vesting nào

Sau 14 ngày 16 giờ

Toàn bộ 24,73 triệu KMNO vẫn nằm nguyên ở ví nhận

Trong khi ví chủ sở hữu vẫn giao dịch các token khác hằng ngày

Jito, 92 triệu JTO

Từ 20 đến 25/7/2026, 92 triệu JTO rời các tài khoản Coinbase Prime của Jito Labs. Các tài khoản đích vẫn giữ đúng lượng đó VERIFIED. Đây là một lần đổi tài khoản, không phải một đợt bán.

Vậy vì sao giá vẫn thường giảm quanh unlock?

Kết quả của Keyrock và dữ liệu on-chain không mâu thuẫn nhau. Keyrock ghi nhận giá bắt đầu giảm khoảng 30 ngày trước mốc, và nhà đầu tư tổ chức quản lý unlock bằng OTC và phái sinh. Cả hai cơ chế đều không cần token di chuyển trên chain: một quỹ có thể bán khống hợp đồng tương lai để khóa giá từ trước ngày mốc, còn bên mua OTC nhận token sau.

Cách giải thích nhất quán với cả hai bộ dữ liệu là phần lớn tác động giá của unlock đến từ kỳ vọng và hoạt động phòng hộ trước ngày mốc, trong khi lượng token thực sự bán ra trên thị trường giao ngay sau ngày mốc thường nhỏ. Đây là cách đọc, chưa phải phép đo INFERRED: hồ sơ của FinVenture chưa đo vị thế phái sinh quanh các đợt unlock.

03 · Thời điểm

Khi áp lực bán có thật, nó dồn vào giờ đầu và vào vài ví

Đo unlock bằng tổng lượng token trên vốn hóa trong một tháng sẽ cho ra những con số nhỏ và trấn an. Đo theo giờ và so với thanh khoản cho ra bức tranh khác.

Phần chạm thị trường diễn ra gần như ngay lập tức

Ở đợt PUMP tháng 7, gần 90% lượng token đi tới các địa chỉ có hình dạng ví sàn trong bảy ngày đầu đã đi trong giờ đầu tiên VERIFIED. Lượt bán chứng minh được cũng chỉ xuất hiện trong giờ đầu, sau đó không tăng thêm.

Chương trình mua lại không phải tấm đệm của giờ đầu

Pump.fun dùng khoảng một nửa doanh thu để mua lại PUMP. Trong giờ đầu sau đợt phát, lượng token có khả năng chạm thị trường lớn gấp khoảng 187 lần lượng PUMP được mua lại trong cùng giờ. Sau 24 giờ, tỷ lệ này còn 8,6 lần, và sau bảy ngày còn 1,2 lần INFERRED.

Hình 5

Mua lại hấp thụ cung trong nhiều ngày; trong giờ đầu, lượng có thể chạm thị trường gấp khoảng 187 lần lượng mua lại

Lượng PUMP có khả năng chạm thị trường ÷ lượng PUMP được mua lại trong cùng khoảng thời gian, tính lũy kế từ đợt phát 14/7/2026, lần

1 giờ sau đợt phát

khoảng 187 lần

24 giờ sau đợt phát

8,6 lần

Tương đương khoảng 6,5% khối lượng giao dịch PUMP trên mọi sàn trong 24 giờ đầu

7 ngày sau đợt phát

1,2 lần

Gần cân bằng với lượng mua lại

0 lần

50 lần

100 lần

150 lần

Nguồn: hồ sơ nghiên cứu FinVenture về PUMP, đo tới 13/8/2026 INFERRED. Tử số đo trực tiếp trên chain; mẫu số giả định việc mua lại rải đều trong ngày, với tốc độ bình quân khoảng 307,86 triệu PUMP mỗi ngày kể từ cuối tháng 4/2026. Nếu mua lại dồn vào lúc giá giảm, tỷ lệ thực tế trong giờ đầu sẽ thấp hơn. Khối lượng toàn thị trường lấy từ CoinGecko.

Mua lại hấp thụ cung trong nhiều ngày. Trong vài giờ đầu, bên gánh là thanh khoản thị trường: khối lượng giao dịch PUMP ngày 14/7 gấp 2,27 lần ngày trước đó, và lượng token có khả năng chạm thị trường trong 24 giờ đầu tương đương khoảng 6,5% khối lượng giao dịch trên mọi sàn.

Hình dạng quan trọng ngang quy mô

Đợt phát tháng 7 chiếm 96,1% toàn bộ lượng PUMP mà hai ví phân phối từng phát ra; sau đó chỉ là những đợt nhỏ giọt khoảng 3,75 tỷ PUMP mỗi tháng. Với doanh thu tháng 7 và mặt bằng giá giữa tháng 8, ngân sách mua lại đủ bù nhịp nhỏ giọt với biên khoảng 60%, nhưng một đợt cỡ tháng 7 tương đương gần 9,7 tháng mua lại. So trung bình tháng với trung bình tháng sẽ che mất rủi ro nằm ở các đợt phát lớn.

Hình 6

Mua lại bù được nhịp phát nhỏ giọt, nhưng một đợt cỡ tháng 7 bằng gần 9,7 tháng mua lại

Tỷ PUMP. So sánh có ý nghĩa là kích thước một đợt phát lớn với lượng mua lại tích lũy giữa hai đợt, không phải trung bình tháng với trung bình tháng.

Nhịp phát nhỏ giọt, mỗi tháng

khoảng 3,75 tỷ PUMP

Ngân sách mua lại, mỗi tháng

khoảng 6 tỷ PUMP

Vượt nhịp nhỏ giọt khoảng 60%

Một đợt phát cỡ tháng 7/2026

57,86 tỷ PUMP

Tương đương gần 9,7 tháng mua lại

0 tỷ

20 tỷ

40 tỷ

Nguồn: hồ sơ nghiên cứu FinVenture về PUMP. Ngân sách mua lại INFERRED: tính từ doanh thu tháng 7 và giá giữa tháng 8; con số khoảng 6 tỷ PUMP phép tính suy ngược từ hai tỷ lệ trong bài (3,75 × 1,6 và 57,86 ÷ 9,7). Mẫu số này khác tốc độ mua lại bình quân dùng ở Hình 5.

Hành vi bán đến từ vài ví, không đến từ cả nhóm

Ngày 14/8/2026, pump.fun phát thêm 4,85 tỷ PUMP. 117 trong 124 ví nhận đợt này cũng đã nhận đợt tháng 7, nên có thể so hai đợt trên gần như cùng một nhóm người.

Hình 7

Hai đợt phát PUMP trùng khít trong bảy ngày đầu, rồi tách ra ở ngày thứ tám

Tỷ lệ giữ lại ròng theo số ngày sau đợt phát, %: đợt 14/7 trên cùng nhóm ví (thanh xám) so với đợt 14/8 (thanh xanh)

Ngày 1

Gần như trùng

Đợt 14/7 (cùng nhóm ví)

93,85%

Đợt 14/8

94,62%

Ngày 7

Gần như trùng khít

Đợt 14/7 (cùng nhóm ví)

86,65%

Đợt 14/8

86,35%

Ngày 8

Đợt mới thấp hơn 10,52 điểm %

Đợt 14/7 (cùng nhóm ví)

86,62%

Đợt 14/8

76,10%

■

Thanh xám: đợt 14/7, đo trên cùng nhóm ví

■

Thanh xanh: đợt 14/8

Nguồn: hồ sơ nghiên cứu FinVenture về PUMP; đợt 14/7 VERIFIED, đợt 14/8 đo tới 23/8/2026 INFERRED. Mức chênh ngày 8 phép tính = 86,62 − 76,10.

Hai đợt gần như trùng khít trong bảy ngày đầu, rồi tách ra ở ngày thứ tám. Ba ví lớn nhất chiếm 56,6% tổng dòng ra của đợt mới. Một vài quyết định cá nhân đủ để thay đổi kết quả của cả đợt, và đó là lý do một mẫu duy nhất không đủ để dự báo đợt tiếp theo.

04 · Người nắm giữ

Rủi ro không biến mất, nó chuyển từ lịch sang người nắm giữ

Tỷ lệ bán thấp dễ được đọc thành rủi ro thấp. Cách đọc đó bỏ qua phần token chưa bán. Khi khóa chỉ là cam kết, lượng token này có thể ra thị trường bất cứ lúc nào, theo quyết định của người giữ chứ không theo một ngày biết trước.

Lượng token treo (overhang) trong mẫu là đáng kể:

Hình 8

Lượng token treo trong mẫu: phần chưa bán là nguồn cung tiềm năng của các tháng tiếp theo

Bốn khối token chưa bán hoặc chưa di chuyển, mỗi khối mang mốc đo riêng

PUMP · đợt phát tháng 7/2026

khoảng 85%

Vẫn nằm trong ví người nhận

HYPE · rút từ ví team

5,36 tr HYPE

Nằm ở 110 ví, có thể bán bất cứ lúc nào

LIT · trên Ethereum

488,6 tr LIT

Ở hơn 4.200 địa chỉ chưa từng gửi token đi lần nào

ZAMA · ví genesis

7,665 tỷ ZAMA

Nằm sau một khóa riêng duy nhất

Nguồn: hồ sơ nghiên cứu FinVenture: PUMP đo tới 13/8/2026; HYPE tới 11/8/2026; LIT tới 11/8/2026; ZAMA tới 23/9/2026 VERIFIED. Bốn con số khác đơn vị và khác bản chất, không cộng với nhau.

Nhịp rút của ví team Hyperliquid cũng không đứng yên: từ khoảng 66 nghìn HYPE trong tháng 1/2026 lên khoảng 534 nghìn HYPE trong tháng 5, trước khi giảm nhẹ ở tháng 6 và tháng 7.

Không có unlock cũng không che chắn được cho giá

Chiều ngược lại cũng đúng. Từ 24/8 đến 5/9/2026, ví phân phối chính của pump.fun không chuyển đi một token nào, nhưng giá PUMP vẫn giảm 18,82% trong khi SOL tăng 6,84%. Unlock chỉ là một trong nhiều biến số tác động lên giá.

Hình 9

Không có nguồn cung mới, giá PUMP vẫn giảm gần 19% trong khi SOL tăng

Biến động giá trong cùng cửa sổ 24/8 → 5/9/2026, %

PUMP

−18,82%

SOL

+6,84%

−20%

−10%

+10%

Nguồn: hồ sơ nghiên cứu FinVenture về PUMP; giá từ DefiLlama và GeckoTerminal INFERRED. Cùng nguồn, cùng phương pháp cho cả hai tài sản. Trong cửa sổ này, ví phân phối chính của pump.fun không chuyển đi token nào VERIFIED.

Với nhà đầu tư, điều này có nghĩa là tín hiệu hữu ích nằm ở ví chứ không nằm ở lịch: số dư của các ví phân phối, lượng token được nạp vào ví phân phối trước mỗi đợt phát, và các đề xuất mới trên ví đa chữ ký.

Có tín hiệu báo trước, nhưng không được bảo đảm

Ở pump.fun, khoảng thời gian từ lúc đề xuất chuyển token được tạo trên ví đa chữ ký đến lúc thực thi dao động từ 1,4 đến 16,7 giờ VERIFIED. Đây là một cửa sổ báo trước có thật, nhưng không được bảo đảm, vì ví không đặt thời gian chờ bắt buộc.

05 · Hàm ý

Năm câu hỏi trước khi đọc một đợt unlock

Con số trên lịch được dựng từ đâu?

Kiểm tra lịch có được dự án công bố trên kênh chính thức hay không, và trang theo dõi tính những nhóm phân bổ nào. Trường hợp ZRO cho thấy hai trang có thể lệch nhau hơn 30% chỉ vì khác tử số (Hình 2).

Token nằm trong hợp đồng khóa hay trong ví?

Nếu là ví đa chữ ký hoặc ví cá nhân, ngày trên lịch không phải giới hạn, và cần theo dõi ví từ trước mốc (Bảng 1).

Ai nhận, và token đi đâu sau khi nhận?

Token tới ví lưu trữ có một nguồn gửi duy nhất mang ý nghĩa khác hẳn token tới địa chỉ có hình dạng ví sàn.

Lượng có thể chạm thị trường so với khối lượng giao dịch trong 24 giờ là bao nhiêu?

Tỷ lệ này cho biết thị trường có hấp thụ nổi hay không, chính xác hơn tỷ lệ trên vốn hóa (Hình 5).

Phần chưa bán đang nằm ở đâu?

Lượng token treo là rủi ro của các tháng tiếp theo, và nó cần được theo dõi như một nguồn cung tiềm năng (Hình 8).

06 · Phản biện

Giới hạn của phân tích

Bảng dưới gom các giới hạn của bài thành ba điều kiện có thể làm yếu hoặc đảo kết luận, kèm chỉ số cần theo dõi cho từng điều kiện.

Bảng 2

Ba điều kiện có thể làm yếu hoặc đảo kết luận, và chỉ số để theo dõi

Điều kiện · hệ quả với kết luận · chỉ số theo dõi

Điều kiện

Hệ quả với kết luận

Chỉ số theo dõi

Bán ngoài chain

Sàn tập trung, OTC, phòng hộ bằng phái sinh

Không quan sát được trên chain, nên các tỷ lệ bán ra trong bài là dải ước tính. Nếu phần lớn token chuyển tới địa chỉ có hình dạng ví sàn thực sự được bán, đợt PUMP tháng 7 sẽ ở gần mức 9,5% thay vì 0,5%.

Số dư của các địa chỉ có hình dạng ví sàn; khối lượng trên sàn tập trung quanh mỗi đợt phát

Mẫu còn nhỏ

Hai đợt phát của một token

Dữ liệu chi tiết theo giờ hiện chỉ có cho hai đợt phát của PUMP, và PUMP có chương trình mua lại lớn chạy song song. Kết quả có thể khác với token không có chương trình mua lại, hoặc với đợt unlock mà người nhận chủ yếu là quỹ đầu tư có thời hạn.

Dữ liệu theo giờ của token không có mua lại; đợt unlock có người nhận là quỹ

Các mốc cliff sắp tới

LIT 29/12/2026 · ZAMA 30/12/2026 hoặc 2/2/2027 · ASTER 17/9/2027

Phép thử trực tiếp cho luận điểm ở mục 01. Nếu dòng token từ các ví genesis tăng mạnh đúng quanh những mốc này, lịch unlock đáng tin hơn những gì bài viết đánh giá.

Dòng ra từ ba ví cá nhân nhận LIT, ví cá nhân giữ 7,665 tỷ ZAMA và ví đa chữ ký 4/7 của Aster quanh từng mốc

Nguồn: hồ sơ nghiên cứu FinVenture. Cột “Chỉ số theo dõi” do FinVenture tổng hợp từ các tín hiệu đã nêu trong bài.

07 · Phương pháp

Cách các con số được dựng

Số liệu của FinVenture được đo trên chain trong khoảng tháng 7 đến tháng 9/2026, mỗi số mang mốc thời gian riêng.

Định nghĩa dùng trong bài

Khép sổ từng ví

Σ vào − Σ ra = số dư đọc trực tiếp trên chain

Điều kiện bắt buộc trước khi số liệu của một ví được sử dụng

Bán chứng minh được

Cùng một lệnh: số dư token ↓ và số dư SOL hoặc USDC của chính địa chỉ đó ↑

Địa chỉ có hình dạng ví sàn

nhận từ ≥ 200 nguồn, hoặc có > 1.000 giao dịch

Mô tả hình dạng dòng tiền, không phải danh tính

Phạm vi lần theo (PUMP)

tối đa hai bước sau ví nhận

Tỷ lệ so với mua lại (PUMP)

lượng có khả năng chạm thị trường ÷ (307,86 tr PUMP/ngày × thời gian)

Giả định mua lại rải đều trong ngày, tốc độ bình quân kể từ cuối tháng 4/2026; khối lượng toàn thị trường lấy từ CoinGecko

LayerZero

Phép đo bao toàn bộ giao dịch trên Ethereum, nơi chiếm khoảng 95% cung, trong ba cửa sổ năm ngày quanh mốc và ba cửa sổ đối chứng đầu tháng.

Kamino

Trạng thái 100 tài khoản lớn nhất, phủ 93,6% tổng cung, được chụp nhiều lần quanh ngày 30/7, và từng giao dịch được quy về đúng ngày UTC của nó.

Hyperliquid

Số liệu lấy từ API chính thức của Hyperliquid; lượng bán là cận trên vì token có thể thay thế cho nhau.

Danh tính ví

Danh tính các ví chỉ được nêu khi dự án tự công bố; các trường hợp còn lại được nhận diện bằng số lượng khớp với bảng phân bổ.

FinVenture Takeaways

Theo dõi ví đang giữ token, không theo dõi ngày trên lịch unlock

Lịch unlock trả lời câu hỏi bao nhiêu token được phép lưu hành vào ngày nào. Nó không cho biết token có thực sự bị khóa tới ngày đó, và token rời ví có bị bán hay không.

Phần lớn lượng “đang khóa” trong mẫu nằm ở ví đa chữ ký, ví cá nhân hoặc tài khoản lưu ký. Token có thể di chuyển trước mốc như ASTER và LIT, hoặc trôi qua mốc mà không sinh giao dịch nào như ZRO.

Token rời ví thường là rút về, đổi nơi lưu ký hoặc chuyển sang ví lưu trữ. Ở 78 ví nhận PUMP, lượng chuyển ra gấp 27 lần lượng bán chứng minh được; tỷ lệ bán ra của cả đợt tháng 7 sau khoảng 30 ngày nằm trong dải 0,49% đến 9,54%.

Áp lực bán có thật dồn vào giờ đầu và vào vài ví lớn. Trong giờ đầu, thanh khoản thị trường gánh chính; chương trình mua lại chỉ bắt kịp sau nhiều ngày.

Lượng token treo không biến mất. Biến cần theo dõi là số dư ví phân phối, lượng nạp vào ví phân phối và đề xuất mới trên ví đa chữ ký, không phải ngày trên lịch.

Nguồn dữ liệu

Dữ liệu on-chain lấy từ hồ sơ nghiên cứu nội bộ của FinVenture về PUMP, KMNO, ZRO, HYPE, JTO, LIT, ZAMA và ASTER, bản xuất ngày 4/10/2026. Các mốc đo chính:

Pump.fun

Đợt phát 14/7/2026 (đo tới 13/8/2026) và 14/8/2026 (đo tới 23/8/2026); trạng thái ví phân phối tới 5/9/2026; giá và khối lượng từ CoinGecko, DefiLlama và GeckoTerminal.

Kamino

Ngày mở khóa 30/7/2026, theo dõi khoản 24,73 triệu KMNO tới 14/8/2026.

LayerZero

Giao dịch ZRO trên Ethereum tháng 6 đến tháng 8/2026; lịch mở khóa của DefiLlama và Tokenomics.com.

Hyperliquid

Dòng rút HYPE từ API chính thức tới 11/8/2026.

Jito

Tài khoản JTO tại Coinbase Prime ngày 27/7/2026.

Lighter

Giao dịch LIT tới 11/8/2026.

Zama

Ví genesis ZAMA tới 23/9/2026.

Aster

Ví đa chữ ký và sổ đốt ASTER tới tháng 9/2026.

Tài liệu tham khảo

[1]

CryptoSlate (6/12/2024). 90% of token unlocks drive prices down, declines begin a month ahead. Tường thuật nghiên cứu của Keyrock trên hơn 16.000 đợt unlock: giá bắt đầu giảm tới 30 ngày trước mốc và ổn định trong khoảng hai tuần sau đó; unlock cho team tác động mạnh nhất. https://cryptoslate.com/90-of-token-unlocks-drive-prices-down-declines-begin-a-month-ahead/

[2]

BeInCrypto (6/12/2024). 90% of Token Unlocks Drive Prices Down: Keyrock Research. Nhà đầu tư dùng phòng hộ và phái sinh để giảm tác động; unlock cho phát triển hệ sinh thái có lợi suất trung bình dương. https://beincrypto.com/keyrock-research-token-unlocks/

[3]

Field, L. C. & Hanka, G. (2001). The Expiration of IPO Share Lockups. Journal of Finance, 56(2), 471–500. 1.948 thỏa thuận lock-up: lợi suất bất thường ba ngày khoảng −1,5% quanh ngày hết hạn, khối lượng giao dịch tăng khoảng 40% và duy trì sau đó. https://ideas.repec.org/a/bla/jfinan/v56y2001i2p471-500.html

[4]

Safe. Smart Account Concepts: ví đa chữ ký lưu danh sách chủ sở hữu và ngưỡng (threshold), là số chữ ký tối thiểu cần để thực thi một giao dịch. https://docs.safe.global/advanced/smart-account-concepts

[5]

Streamflow. What is Streamflow?: giao thức trên Solana nhả token dần theo lịch, có tùy chọn cliff, dùng cho vesting của team và nhà đầu tư. https://developers.streamflow.finance/docs/overview/what-is-streamflow

[6]

DefiLlama. Token Unlocks & Vesting Schedules: bảng theo dõi lịch mở khóa và lịch vesting của các giao thức, dựng từ tài liệu phân bổ của từng dự án. https://defillama.com/unlocks

[7]

Chawla, V. (28/11/2024). Hyperliquid plans to launch HYPE token in Nov. 29 ‘genesis event’. The Block. Phân bổ HYPE lúc genesis, trong đó Core Contributors 23,8% (238 triệu HYPE). https://www.theblock.co/post/328631/hyperliquid-plans-to-launch-hype-token-in-nov-29-genesis-event

Tuyên bố miễn trừ: Bài viết mang tính phân tích, không phải khuyến nghị mua hay bán bất kỳ token nào. Mọi số liệu gắn với mốc đo đã nêu, không phải trạng thái hiện tại. Nhà đầu tư cần tự đánh giá và chịu trách nhiệm với quyết định của mình.